Stablecoin'ların Geleceği: Üçlü Çelişki ve Evrim Yolu

Dijital varlık dalgasında, stablecoin şüphesiz son yılların en dikkat çekici yeniliklerinden biridir. Fiat para birimleriyle bağlantılı olma taahhüdü, dalgalı kripto dünyasında bir değer "sığınma limanı" inşa eder ve giderek merkeziyetsiz finans ve küresel ödeme sistemlerinin önemli bir altyapısı haline gelir. Piyasa değeri sıfırdan binlerce milyar dolara fırlarken, yeni bir para biçiminin yükselişini müjdelemektedir.

Ancak, Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS) 2025 Mayıs Ekonomik Raporu'nda sert bir uyarıda bulundu. BIS, stablecoin'lerin gerçek bir para birimi olmadığını ve bu varlıkların arkasındaki ekosistemin, tüm finansal sistemi sarsabilecek sistematik riskler barındırdığını belirtti. Bu tespit, stablecoin'lerin doğasını yeniden gözden geçirmemizi zorunlu kılıyor.

Bu makale, BIS raporunu derinlemesine inceleyecek ve önerdiği para "üçlü kapı" teorisine odaklanacaktır - güvenilir bir para sisteminin, tekillik, esneklik ve bütünlük olmak üzere bu üç testten geçmesi gerekmektedir. Somut örneklerle, stablecoin'in bu üçlü kapı önündeki zorluklarını analiz edecek ve para dijitalleşmesinin gelecekteki yönünü tartışacağız.

Birinci Kapı: Tekillik Sorunu

Paranın "birliği" modern finansal sistemin temel taşıdır, bu da herhangi bir zamanda, herhangi bir yerde bir para biriminin değeri, diğer bir para biriminin nominal değeriyle tam olarak eşit olmalıdır anlamına gelir. Kısacası, "bir lira her zaman bir liradır". Bu değer sabitliği, paranın hesap birimi, değişim aracı ve değer saklama işlevlerini yerine getirmesi için temel bir ön koşuldur.

BIS, stablecoin'ların değer sabitleme mekanizmasında doğuştan gelen bir eksiklik olduğunu düşünüyor ve bu durumun, temel olarak fiat para ile 1:1 değişimini garanti edemeyeceğini belirtiyor. Güveni, devletin güvenilirliğinden değil, özel ihraççıların ticari itibarından, rezerv varlıkların kalitesinden ve şeffaflığından kaynaklanıyor, bu da her an "kopma" riski ile karşı karşıya olduğu anlamına geliyor.

Son dönemdeki acı dersler sorunun ciddiyetini yeterince göstermektedir. Algoritmik stablecoin UST'nin çöküşü, kısa bir süre içinde değerinin sıfıra inmesiyle yüzlerce milyar dolarlık piyasa değerini silip süpürdü. Bu durum, güven zincirinin kırılması durumunda "stabil" olmanın ne kadar kırılgan olduğunu canlı bir şekilde sergilemektedir. Hatta varlık teminatlı stablecoinler için, rezerv varlıkların bileşimi, denetimi ve likiditesi sürekli sorgulanmaktadır. Bu nedenle, stablecoinler "tek olma" ilkesi önünde, oldukça zor bir durumda kalmaktadır.

İkinci Kapı: Esneklik Acısı

Eğer "tekil olma" para biriminin "kalitesi" ile ilgiliyse, o zaman "esneklik" para biriminin "miktarı" ile ilgilidir. Para biriminin "esnekliği", finansal sistemin ekonomik faaliyetlerin gerçek talebine göre dinamik olarak kredi yaratma ve daraltma yeteneğini ifade eder. Bu, modern piyasa ekonomisinin kendini ayarlayabilme ve sürekli büyüme sağlama ana motorudur.

BIS, özellikle %100 yüksek kaliteli likit varlıkları rezerv olarak sahip olduklarını iddia eden stablecoin'leri, aslında bir "dar banka" modeli olarak belirtiyor. Bu model, kullanıcı fonlarını tamamen güvenli rezerv varlıklarını tutmak için kullanırken, kredi verme işlemi yapmamaktadır. Güvenli görünse de, para biriminin "esnekliğinden" tamamen feragat edilmesi pahasına gelmektedir.

Bu "esnek olmayan" özellik sadece kendi gelişimini sınırlamakla kalmıyor, aynı zamanda mevcut finansal sisteme potansiyel bir darbe oluşturuyor. Eğer büyük miktarda para ticari bankacılık sisteminden çıkıp stabilcoin tutmaya yönelirse, bu doğrudan bankaların kredi vermek için kullanabileceği fonların azalmasına ve kredi yaratma kapasitesinin küçülmesine neden olacaktır. Bu, kredi sıkışıklığına yol açabilir, finansman maliyetlerini yükseltebilir ve nihayetinde en fazla finansman desteğine ihtiyaç duyan küçük ve orta ölçekli işletmeler ile yenilikçi faaliyetlere zarar verebilir.

Üçüncü Kapı: Bütünlük Eksikliği

Para biriminin "bütünlüğü", finansal sistemin "güvenlik ağı"dır. Ödeme sistemlerinin güvenli, verimli olması ve kara para aklama, terörizmin finansmanı, vergi kaçakçılığı gibi yasadışı faaliyetlere karşı etkili bir şekilde korunması gerektiğini gerektirir. Bunun arkasında sağlam bir hukuk çerçevesi, net yetki ve sorumluluk ayrımı ve güçlü bir denetim uygulama yeteneği gereklidir, böylece finansal faaliyetlerin yasal ve uyumlu olmasını sağlar.

BIS, stablecoinlerin altyapı teknolojisinin finansal "bütünlüğü" için ciddi bir tehdit oluşturduğunu düşünüyor. Temel sorun, anonimlik ve merkeziyetsizlik özellikleridir; bu da geleneksel finansal denetim yöntemlerinin etkili olmasını zorlaştırıyor.

Buna karşılık, geleneksel uluslararası banka havaleleri verimsiz ve pahalı olmasına rağmen, her işlemin sıkı bir düzenleme ağı içinde olması avantajına sahiptir. Havale yapan banka, alıcı banka ve aracı bankalar, kendi ülkelerinin yasalarına ve düzenlemelerine uymak zorundadır, işlem taraflarının kimliklerini doğrulamalı ve şüpheli işlemleri düzenleyici otoritelere bildirmelidir. Bu sistem hantal olsa da, küresel finansal sistemin "bütünlüğü" için temel bir güvence sağlamaktadır.

Stablecoin'in teknik özellikleri, temelde bu aracılara dayalı denetim modeline meydan okumaktadır. Bu, küresel düzenleyicilerin buna karşı yüksek bir dikkat göstermesinin ve sürekli olarak kapsamlı bir düzenleyici çerçeveye dahil edilmesi çağrısında bulunmasının temel nedenidir. Finansal suçları etkili bir şekilde önleyemeyen bir para sistemi, ne kadar ileri teknolojiye sahip olursa olsun, toplumun ve hükümetin nihai güvenini kazanamaz.

Ek Düşünceler: BIS Çerçevesinin Dışındaki Değerlendirmeler

1. Stablecoin'in teknik zayıflığı

Ekonomi düzeyindeki üç büyük zorluk dışında, stablecoin'in teknoloji düzeyinde de kusursuz olduğu söylenemez. İşleyişi, internet ve temel blok zinciri ağına son derece bağımlıdır. Bu, büyük ölçekli ağ kesintileri, deniz altı kablo arızaları, geniş çaplı elektrik kesintileri veya hedefli siber saldırılar gerçekleştiğinde, tüm stablecoin sisteminin duraklayabileceği veya çökeceği anlamına gelir. Dış altyapıya olan bu mutlak bağımlılık, onu geleneksel finansal sistemle karşılaştırıldığında belirgin bir zayıflık haline getirir.

Daha uzun vadeli tehditler, öncü teknolojilerin devriminden kaynaklanmaktadır. Örneğin, kuantum bilgisayarların olgunlaşması, mevcut olan çoğu açık anahtar kriptografi algoritması için ölümcül bir darbe oluşturabilir. Bir kez blok zinciri hesaplarının özel anahtarlarını güvence altına alan kriptografik sistem çözüldüğünde, tüm dijital varlık dünyasının güvenlik temeli ortadan kalkacaktır. Bu şu anda uzak bir ihtimal gibi görünse de, küresel değer akışını taşıma amacı güden bir para sistemi için, göz ardı edilemeyecek temel bir güvenlik riski olarak ele alınmalıdır.

2. Stablecoin'lerin finansal sistem üzerindeki gerçek etkileri ve "tavan"

Stablecoin'ların yükselişi, yalnızca yeni bir varlık sınıfı yaratmakla kalmıyor, aynı zamanda geleneksel bankalarla doğrudan en temel kaynak olan mevduatlar için rekabet ediyor. Bu "finansal aracıların ortadan kalkması" eğilimi genişlemeye devam ederse, ticari bankaların finansal sistemdeki merkezi konumunu zayıflatacak ve dolayısıyla reel ekonomiye hizmet etme yeteneklerini etkileyecektir.

Daha derinlemesine incelenmesi gereken, stabilcoin ihraççılarının değerlerini desteklemek için ABD tahvilleri satın alma sürecidir. Bu, göründüğü kadar basit ve doğrudan değildir; arkasında önemli bir darboğaz bulunmaktadır: banka sisteminin rezervleri.

Stablecoin'lerin ABD Hazine bonolarına olan talebi, ölçek sınırı bankacılık sisteminin rezerv yeterliliği ve düzenleyici politikaların kısıtlamalarıyla sınırlıdır ve sonsuz bir şekilde artamaz. Buna karşılık, geleneksel para piyasası fonları (MMF), fonları ticari bankalara geri yatırmak için repo piyasası aracılığıyla bankaların mevduat yükümlülüklerini ve rezervlerini artırır. Bu mevduat, bankaların kredi yaratımı için kullanılabilir ve doğrudan bankacılık sisteminin mevduat tabanını geri kazandırır.

Stabilcoin'in Gelecek Yolu

BIS'in ihtiyatlı uyarıları ile piyasanın gerçek ihtiyaçlarını birleştirdiğimizde, stablecoin'in geleceği bir kavşakta gibi görünüyor. Hem küresel düzenleyicilerden gelen "tahliye" baskısıyla karşı karşıya, hem de ana akım finansal sisteme dahil olma "kabulü" olasılığını görüyor.

Stabilcoinlerin geleceği, esasen "vahşi yenilik enerjisi" ile modern finansal sistemin "stabil, güvenli, kontrol edilebilir" temel gereksinimleri arasındaki bir çatışmadır. Birincisi verimlilik artışı ve kapsayıcı finansmanın olanaklarını getirirken, ikincisi küresel finansal istikrarın temel taşını oluşturmaktadır. Bu ikisi arasında nasıl bir denge bulunacağı, tüm düzenleyicilerin ve piyasa katılımcılarının karşılaştığı ortak bir zorluktur.

BIS, merkezi bankaların para birimlerine, ticari bankaların mevduatlarına ve devlet tahvillerine dayalı "tokenleştirilmiş" bir "birleşik defter" çözümü önerdi. Bu esasen, tokenleştirilmiş teknolojinin sağladığı programlanabilirlik, atomik uzlaşma gibi avantajları kabul etmeyi amaçlayan bir "kabul etme" stratejisidir, ancak bunu merkez bankalarının öncülüğündeki bir güven temeli üzerine yerleştirir. Bu sistemde, yenilikler düzenlenmiş bir çerçevede yönlendirilir, hem teknolojik kazançlardan yararlanılır hem de finansal istikrar sağlanır.

BIS'in net bir plan sunduğuna rağmen, piyasanın evrim yolu genellikle daha karmaşık ve çok boyutludur. Stabilcoin'in geleceği muhtemelen farklılaşmış bir durum sergileyecektir:

• Uyumlu yol: Bazı stabilcoin ihraççıları düzenlemeleri benimsemeye istekli olacak, rezerv varlıkların tamamen şeffaflığını sağlayacak, düzenli olarak üçüncü taraf denetimlerine tabi tutulacak ve gelişmiş AML/KYC araçlarını entegre edecekler. Bu tür "uyum stabilcoin" mevcut finansal sisteme entegre edilerek düzenlenmiş dijital ödeme araçları veya tokenleştirilmiş varlıkların ödeme aracı haline gelmesi bekleniyor.

• Offshore/Niç Pazar Yolu: Diğer bir kısım stablecoin, düzenlemenin nispeten gevşek olduğu bölgelerde faaliyet göstermeyi seçebilir ve merkeziyetsiz finans, yüksek riskli sınır ötesi işlemler gibi belirli niş pazarların taleplerini karşılamaya devam edebilir. Ancak, boyutları ve etkileri sıkı sınırlamalara tabi olacaktır, bu da onların ana akım haline gelmelerini zorlaştıracaktır.

Stablecoinlerin "üçlü kapı" sıkıntısı, hem kendi yapısal eksikliklerini derinlemesine ortaya koymakta, hem de mevcut küresel finans sisteminin verimlilik, maliyet ve kapsayıcılık konularındaki yetersizliklerini bir ayna gibi yansıtmaktadır. BIS'in raporu, bize bir uyarı niteliği taşıyarak, finansal istikrarı feda ederek kör bir teknoloji yeniliği peşinde koşmamamız gerektiğini hatırlatıyor. Ancak aynı zamanda, piyasanın gerçek talepleri de bize, bir sonraki nesil finans sistemine giden yolda, cevabın belki de ya tamamen siyah ya da tamamen beyaz olmayabileceğini işaret ediyor. Gerçek ilerleme, muhtemelen "üstten aşağı" olan üst düzey tasarımı ve "alttan yukarı" piyasa yeniliklerini ihtiyatla birleştirmekte, "kuşatma" ve "kabul" arasında, daha verimli, daha güvenli ve daha kapsayıcı bir finans geleceğine giden orta yolu bulmakta yatmaktadır.