Криптоактиви ринку: недоліки та виклики моделі кредитних опцій

Протягом минулого року, ринок первинних інвестицій у шифрування демонстрував слабкі результати, ніби повертаючись до ранніх стадій. Цей "ведмежий ринок" виявив багато питань людської природи та регулювання. Теоретично, маркет-мейкери повинні допомагати новим проектам, забезпечуючи ліквідність і стабільні ціни, щоб допомогти проектам закріпитися. Однак співпраця, відома як "модель опціонів на кредитування", може бути вигідною для обох сторін під час бичачого ринку, але на ведмежому ринку була зловживана деякими недобросовісними учасниками, тихо завдаючи шкоди малим криптопроектам, що призвело до руйнування довіри та хаосу на ринку.

Традиційні фінансові ринки також стикалися з подібними викликами, але завдяки вдосконаленому регулюванню та прозорим механізмам негативний вплив було зведено до мінімуму. Галузь шифрування може черпати досвід з традиційних фінансів, щоб вирішувати поточні проблеми та створити більш справедливу екосистему. У цій статті буде детально розглянуто механізм роботи моделі опціонів на кредити, її потенційні загрози для проектів, порівняння з традиційними ринками, а також аналіз поточного стану.

Модель опціонів на кредитування: зовнішня привабливість, приховані ризики

У крипторинку обов'язком маркет-мейкерів є забезпечення достатнього обсягу торгівлі через часті купівлі та продажі токенів, щоб запобігти різким коливанням цін через брак покупців і продавців. Для нових проєктів співпраця з маркет-мейкерами є практично необхідною, інакше їм буде складно потрапити на біржу чи залучити інвесторів. "Модель опціонів на кредит" є поширеною формою співпраці: проєкт надає маркет-мейкерам велику кількість токенів безкоштовно або за низькою ціною; маркет-мейкери використовують ці токени для "маркет-мейкерської" діяльності на біржі, підтримуючи активність ринку. Контракт зазвичай містить умови опціонів, які дозволяють маркет-мейкерам повернути токени за узгодженою ціною в майбутні визначені моменти часу або безпосередньо їх купити, але вони також можуть вибрати не виконувати цю опцію.

На перший погляд, це виглядає як вигідна угода: проект отримує підтримку на ринку, а маркет-мейкери отримують прибуток від спредів або комісій. Проте проблема полягає у гнучкості умов опціонів та непрозорості контрактів. Між проектом і маркет-мейкерами існує інформаційна асиметрія, що дає можливість деяким недобросовісним маркет-мейкерам. Вони використовують позичені монети не для підтримки проекту, а для дестабілізації ринку, ставлячи свої власні інтереси на перше місце.

Грабіжницька поведінка: процес жертви проекту

Коли модель опціонів на позики зловживається, це може завдати серйозної шкоди проекту. Найпоширеніший метод – це "обвал": маркетмейкери масово скидають позичені монети на ринок, що призводить до різкого падіння ціни, і інвестори-аматори, помітивши аномалію, починають слідувати за продажами, в результаті чого ринок потрапляє в паніку. Маркетмейкери можуть отримати прибуток, наприклад, через операцію "шорт" — спочатку продавши монети за високою ціною, а потім, коли ціна обвалиться, купивши їх назад за низькою ціною, щоб повернути їх проекту, отримуючи прибуток від різниці. Або ж вони використовують умови опціонів, щоб "повернути" монети в найнижчий момент ціни, за дуже низькою вартістю.

Ця операція є руйнівною для малих проектів. Ми вже бачили кілька випадків, коли ціна токена вдвічі знижувалася за кілька днів, ринкова капіталізація різко зникала, а проекти майже втрачали можливість повторного фінансування. Ще гірше, що життя криптопроектів залежить від довіри спільноти, і як тільки ціна обвалюється, інвестори або вважають проект "шахрайством", або повністю втрачають довіру, що призводить до розпаду спільноти. Біржі мають певні вимоги до обсягу торгівлі токенами та стабільності цін, різке падіння ціни може безпосередньо призвести до вилучення токена, перспективи проекту виглядають похмуро.

Гірше того, що ці угоди про співпрацю зазвичай приховані під угодами про нерозголошення (NDA), тож зовнішній світ не може дізнатися конкретних деталей. Команди проєктів часто складаються з новачків з технічним досвідом, які недостатньо розуміють фінансові ринки та ризики контрактів. Зіткнувшись з досвідченими маркетмейкерами, вони часто перебувають у пасивній позиції, навіть не усвідомлюючи, які "пастки" вони підписали. Така інформаційна асиметрія робить малі проєкти легкими жертвами хижих дій.

Інші потенційні ризики

Окрім проблеми зниження цін шляхом продажу позичених токенів і зловживання умовами опціонів для низької розрахункової вартості в "моделі опціонів на кредит", у маркет-мейкерів крипторинку є й інші стратегії, спрямовані на недосвідчені малі проекти. Наприклад, вони можуть проводити операції "відмивання продажу", використовуючи свої рахунки або "фальшиві" рахунки для взаємних торгів, створюючи фальшивий обсяг торгів, щоб проект виглядав активним, залучаючи роздрібних інвесторів. Але як тільки ця діяльність припиняється, обсяг торгів може миттєво зменшитися до нуля, а ціни обвалитися, і проект може навіть бути виключений з біржі.

У контракті також можуть бути приховані деякі невигідні положення, такі як високі гарантійні внески, неоправдані "премії за ефективність", а також дозволи маркет-мейкерам купувати монети за низькою ціною, а потім продавати їх за високою ціною після виходу на ринок, що призводить до різкого падіння цін і змушує роздрібних інвесторів зазнати збитків, тоді як проектна команда несе відповідальність. Деякі маркет-мейкери використовують інформаційну перевагу, заздалегідь дізнаючись про позитивні або негативні новини про проекти, займаються інсайдерською торгівлею, під час зростання цін спонукають роздрібних інвесторів купувати, а потім продають, або поширюють чутки для зниження цін, а потім купують у великих обсягах. "Викрадення" ліквідності є ще більш серйозним, вони змушують проектну команду залежати від їхніх послуг, погрожуючи підвищити ціни або вивести капітал, якщо не буде укладено новий контракт, загрожуючи обвалити ринок, змушуючи проектну команду потрапити в безвихідь.

Деякі маркет-мейкери також пропонують «повний набір» послуг, включаючи маркетинг, зв’язки з громадськістю, підвищення цін тощо, що на перший погляд виглядає професійно, але насправді може бути фальшивим трафіком, коли ціна штучно підвищується, а потім швидко падає, що призводить до того, що проектні команди витрачають величезні кошти і можуть зіткнутися з юридичними ризиками. Більше того, маркет-мейкери одночасно надають послуги кільком проектам, що може призвести до упередженого ставлення до великих клієнтів, навмисного зниження цін на малі проекти або переміщення коштів між різними проектами, створюючи ефект «зменшення тут, збільшення там», що призводить до значних втрат для малих проектів. Ці проблеми виникають через прогалини в регулюванні крипто-ринку та недостатній досвід проектних команд, що в кінцевому підсумку може призвести до зникнення капіталізації проекту та розпаду спільноти.

Традиційні фінансові ринки: стикаються з подібними викликами, але реагують більш зріло

Традиційні фінансові ринки — такі як акції, облігації, ф'ючерси тощо — також стикалися з подібними проблемами. Наприклад, "бичачий ринок" виникає через масове скидання акцій, щоб знизити їхню ціну та отримати прибуток з коротких позицій. Компанії високочастотної торгівлі іноді використовують надшвидкі алгоритми, щоб отримати перевагу, посилюючи коливання ринку для особистої вигоди. На позабіржовому (OTC) ринку непрозорість інформації також надає деяким маркет-мейкерам можливості для несправедливого ціноутворення. Під час фінансової кризи 2008 року деякі хедж-фонди були звинувачені в зловмисному короткому продажу акцій банків, що посилило паніку на ринку.

Однак традиційні ринки вже накопичили багатий досвід у вирішенні цих проблем, який слід врахувати криптоіндустрії. Ось кілька ключових аспектів:

1. Суворий контроль: у США Комісія з цінних паперів і бірж (SEC) розробила Правило SHO, яке вимагає забезпечити можливість позичання акцій перед здійсненням короткого продажу, щоб запобігти "голим коротким продажам". Є також "правило підвищення цін", яке дозволяє короткий продаж лише тоді, коли ціна акцій зростає, обмежуючи зловмисні дії щодо зниження цін. Маніпуляції на ринку строго заборонені, порушення пункту 10b-5 Закону про цінні папери може призвести до величезних штрафів або навіть кримінального переслідування. У ЄС також є подібний Регламент про ринкові зловживання (MAR), який спеціально націлений на маніпуляції з цінами.

2. Інформаційна прозорість: традиційні ринки вимагають від публічних компаній звітувати регуляторам про зміст угод з маркет-мейкерами, торгові дані (включаючи ціну, обсяги) є відкритими, роздрібні інвестори можуть переглядати через різні термінали. Будь-які великі угоди повинні бути повідомлені, щоб запобігти прихованим "обвалам". Така висока прозорість не дозволяє маркет-мейкерам легко порушувати правила.

3. Реальний моніторинг: Біржі використовують алгоритми для реального моніторингу ринку, і як тільки виявляються аномальні коливання або обсяги торгів, наприклад, якщо якась акція раптово різко падає, спрацьовує механізм розслідування. Механізм зупинки також широко використовується, коли коливання цін є занадто великими, торги автоматично призупиняються, надаючи ринку час для охолодження, щоб уникнути поширення панічних настроїв.

4. Галузеві норми: такі установи, як Управління фінансових послуг США (FINRA), встановлюють етичні стандарти для маркет-мейкерів, вимагаючи від них надання справедливих котирувань та підтримки стабільності ринку. Призначені маркет-мейкери (DMM) Нью-Йоркської фондової біржі повинні відповідати суворим вимогам до капіталу та поведінки, інакше вони втратять свою кваліфікацію.

5. Захист інвесторів: Якщо дії маркет-мейкерів призводять до ринкових збурень, інвестори можуть притягнути їх до відповідальності через колективний позов. Після фінансової кризи 2008 року кілька банків були піддані позовам акціонерів за маніпуляції на ринку. Крім того, Компанія захисту інвесторів у цінних паперах (SIPC) забезпечує певний рівень компенсації за збитки, завдані неналежними діями брокерів.

Хоча ці заходи не можуть повністю усунути проблему, вони дійсно значно зменшили хижацьку поведінку на традиційних ринках. Основний досвід традиційного ринку полягає в органічному поєднанні регулювання, прозорості та механізмів підзвітності, що створює багаторівневу систему захисту.

Спеціальна вразливість крипторинку

Криптоактиви порівняно з традиційними ринками легше піддаються впливу неналежної поведінки, основні причини наведені нижче:

1. Недостатня зрілість регулювання: традиційні ринки мають сотні років досвіду регулювання, правова система відносно досконала. А глобальне регулювання криптоактивів все ще перебуває в розрізненому стані, багато регіонів не мають чітких норм щодо маніпуляцій на ринку або дій маркет-мейкерів, що створює можливості для недобросовісних учасників.

2. Розмір ринку досить малий: капіталізація та ліквідність криптоактивів все ще мають значну різницю в порівнянні з американським фондовим ринком. Операції одного маркет-мейкера можуть призвести до різких коливань цін на певну монету, тоді як великі акції на традиційному ринку не піддаються такому впливу.

3. Недостатній досвід команди проекту: багато команд криптоактивів складаються з технічних експертів, які не мають глибокого розуміння роботи фінансових ринків. Вони можуть не усвідомлювати потенційні ризики в моделях кредитних опціонів і можуть бути легко введені в оману маркет-мейкерами під час підписання контрактів.

4. Непрозорі ринкові практики: Криптоактиви зазвичай використовують угоди про конфіденційність, деталі контрактів часто залишаються невідомими для зовнішнього світу. На традиційних ринках ця прихованість давно стала предметом уваги регуляторів, але у світі криптоактивів це все ще є нормою.

Ці фактори в комплексі роблять малі проекти легкими жертвами хижацької поведінки, а також поступово підривають довіру та здорову екосистему всього сектору.