Trưởng Ban Biên Tập Tài Chính của Bloomberg: Khi mọi doanh nghiệp đều muốn sở hữu Bitcoin

Kho bạc Bitcoin

Cốt lõi vấn đề như sau: Thị trường chứng khoán Mỹ sẵn sàng trả 2 đô la cho mỗi 1 đô la tài sản tiền mã hóa. Nếu bạn đang sở hữu nhiều crypto, lựa chọn thông minh nhất là sát nhập với một công ty đại chúng nhỏ tại Mỹ. Bước đi đó sẽ giúp giá trị crypto của bạn tăng gấp đôi chỉ sau một đêm. Sự bất cân xứng này đã tạo ra các động lực thị trường hết sức đặc biệt—càng ngày càng nhiều tình huống lạ lùng. Có hai hiện tượng nổi bật:

Thứ nhất, nếu bạn nắm giữ nhiều crypto, bạn cần một “vỏ” công ty niêm yết. Dịch vụ cung cấp các vỏ này cho giới đầu tư crypto nay trở thành ngành kinh doanh hấp dẫn—đặc biệt với các công ty đại chúng vốn hóa nhỏ, hoạt động kinh doanh tối thiểu, rất dễ chuyển mô hình thành công ty nắm giữ crypto thuần túy. Ví dụ, bạn sở hữu 100 triệu USD Bitcoin, việc sát nhập với một công ty đại chúng có thể lập tức biến chúng thành 200 triệu USD. Điều đó có nghĩa, bạn vui vẻ trả cho các cổ đông 40 triệu USD chỉ để mua lấy mã niêm yết.

Thứ hai, nếu bạn có lượng crypto lớn, đừng bán cho các nhà đầu tư crypto—hãy bán qua thị trường chứng khoán. Giả sử bạn giữ 1.000 Bitcoin. Bán trên thị trường Bitcoin chỉ thu về 118 triệu USD, nhưng gói vào một công ty niêm yết kho bạc crypto thì giá trị có thể lên tới 236 triệu USD.

Về điểm đầu tiên, chúng ta thường nói tới chuyện các doanh nhân crypto mua lại công ty đại chúng nhỏ rồi biến chúng thành kho bạc crypto. Nhưng quá trình này khá rối rắm, kém hiệu quả. Nếu muốn niêm yết crypto, tại sao mất thời gian thương lượng với lãnh đạo một doanh nghiệp công nghệ sinh học dở dang, ký thoả thuận, sa thải đội ngũ nghiên cứu? Tại sao các ngân hàng đầu tư không chuẩn bị sẵn các “vỏ” niêm yết cho giới crypto thay vì phải chuyển hướng một công ty công nghệ sinh học, đồ chơi hay rượu thành công ty crypto mà không bắt đầu từ đầu?

Thực tế điều đó đã xảy ra. Đó là bản chất mảng kinh doanh SPAC (Special Purpose Acquisition Company—công ty mua lại có mục đích đặc biệt). Cantor Fitzgerald LP (cựu CEO hiện là Bộ trưởng Thương mại Hoa Kỳ) là đơn vị nổi bật ở mảng này, triển khai cả các thương vụ SPAC truyền thống lẫn SPAC thiết kế riêng để sát nhập với các quỹ Bitcoin. Tháng 4 vừa rồi, chúng tôi từng đề cập đến Cantor Equity Partners Inc., một SPAC do Cantor bảo trợ, công bố thương vụ hợp tác với Bitfinex/Tether và SoftBank để gói Bitcoin của họ vào mô hình đại chúng. Công ty mới lấy tên Twenty One Capital Inc., và SPAC này đang giao dịch với mức premium khoảng 200% so với giá Bitcoin cơ bản. Tether và SoftBank đều hưởng lợi lớn, còn nhà bảo trợ SPAC—Cantor—cũng thu về phần đáng kể.

Thông cáo báo chí sáng nay như sau:

Công ty Kho bạc Tiêu chuẩn Bitcoin chính thức lên sàn thông qua sát nhập với Cantor Equity Partners I Inc.

Khi ra mắt, BSTR sẽ sở hữu 30.021 Bitcoin trên bảng cân đối—trở thành kho bạc Bitcoin đại chúng lớn thứ tư thế giới—và huy động được tới 1,5 tỷ USD tài trợ PIPE, đây là thương vụ PIPE lớn nhất từng có dành cho một SPAC kho bạc Bitcoin. SPAC này cũng sẽ đóng góp thêm 200 triệu USD (tùy theo mức độ hoàn tiền).

BSTR Holdings Inc. (“BSTR” hoặc “Công ty”) hôm nay công bố đã ký thỏa thuận sát nhập cuối cùng với Cantor Equity Partners I, Inc. (“CEPO”) (NASDAQ: CEPO), một SPAC do đơn vị liên kết của Cantor Fitzgerald, tập đoàn tài chính và bất động sản toàn cầu bảo trợ. Khi hoàn tất giao dịch, công ty hợp nhất sẽ niêm yết với mã “BSTR”…

Toàn bộ nguồn vốn ròng sẽ dùng để mua thêm Bitcoin cũng như xây dựng một hệ sinh thái toàn diện sản phẩm thị trường vốn gốc Bitcoin và dịch vụ tư vấn chuyên sâu.

BSTR sẽ nắm giữ khoảng 30.021 Bitcoin. Nếu bán trên thị trường mở, giá trị khoảng 3,5 tỷ USD. Nhưng chuyển thành công ty niêm yết thì giá trị có thể vượt hơn 7 tỷ USD. Cantor Fitzgerald chuyên cung cấp “vỏ” đại chúng cho các bể Bitcoin nên BSTR chọn sát nhập với Cantor Equity Partners I—không phải đơn vị Cantor thuộc Twenty One—để đưa Bitcoin lên phố Wall. Bitcoin của BSTR khi đưa lên sàn chứng khoán được định giá cao hơn rất nhiều so với dạng tài sản, và Cantor, nhà bảo trợ SPAC, nhận phần lợi nhuận xứng đáng.

Nhưng điểm tôi muốn nhấn mạnh là hiện tượng thứ hai: “Nếu có nhiều crypto, đừng bao giờ bán cho nhà đầu tư crypto.” Cantor Fitzgerald từng ra mắt một kho bạc crypto tên Twenty One. Mô hình của họ: (1) tích trữ Bitcoin, (2) duy trì niêm yết công khai, (3) phát biểu những tuyên bố lớn về đổi mới, về tương lai tiền tệ và dịch vụ thị trường vốn gốc Bitcoin. BSTR đang đi theo kịch bản đó. Cả hai đều là các bể Bitcoin—vậy tại sao phải niêm yết độc lập? Nhà đầu tư vì lý do gì chọn giữa hai kho bạc Bitcoin cùng bản chất đầu tư thuần túy? (Chưa kể những công ty tương tự khác và MicroStrategy—ý tôi là hai bể Bitcoin lớn đã niêm yết sát nhau qua những SPAC của Cantor Fitzgerald.)

Hãy hình dung BSTR tiếp cận Cantor Fitzgerald và nói: “Chúng tôi có một lượng lớn Bitcoin và cần tư vấn về thị trường vốn.” Cantor đáp: “Tuyệt, chúng tôi có liên hệ chặt với đội Twenty One. Chúng tôi đưa họ lên sàn. Họ có kho Bitcoin lớn, hạ tầng doanh nghiệp mạnh cho các sản phẩm tài chính Bitcoin, cổ phiếu của họ đang giao dịch premium lớn. Ý tưởng của chúng tôi là: giúp họ phát hành cổ phiếu, gọi vốn, rồi mua lại bể Bitcoin của các anh/chị—giá rất tốt cho các anh/chị. Thấy sao?”

Nhưng điều đó phi lý vì BSTR không muốn bán Bitcoin dưới dạng tài sản. Bán trên thị trường BTC chỉ nhận giá giao ngay; đóng gói vào công ty đại chúng thì thu về premium 100%. BSTR muốn tự mình niêm yết, không muốn bán đứt tài sản.

Financial Times đã tóm tắt giao dịch hôm thứ Ba:

Theo hai nguồn tin, Cantor Equity Partners 1—SPAC đã huy động 200 triệu USD trong đợt IPO tháng 1—đang vào vòng đàm phán cuối cùng với Adam Back, nhà sáng lập Blockstream Capital, để thâu tóm hơn 3 tỷ USD tài sản crypto.

Giao dịch này gợi nhớ thương vụ crypto 3,6 tỷ USD giữa SoftBank-Tether do Brandon Lutnick dẫn dắt tháng 4 vừa qua, tiếp tục chiến lược của Cantor Fitzgerald sử dụng các “vỏ bọc” đại chúng nhằm mua lại Bitcoin và tận dụng làn sóng nới lỏng quy định của Mỹ dưới thời Tổng thống Donald Trump…

Back và Blockstream Capital sẽ đổi Bitcoin lấy cổ phiếu trong “vỏ” của Cantor, dự kiến đổi tên thành BSTR Holdings.

Nói cách khác, Cantor “mua” Bitcoin của Blockstream—giống như từng với SoftBank và Tether. Họ không trả tiền mặt, mà trả bằng cổ phiếu Bitcoin niêm yết, vốn gần như luôn giao dịch với premium 100% so với tài sản gốc. “Đồng tiền” của Cantor—cổ phiếu Bitcoin đại chúng—giá trị hơn tiền mặt.

Twenty One cũng có “đồng tiền” này—cổ phiếu. Bạn có thể hình dung Twenty One mua lại Bitcoin từ Blockstream bằng chính cổ phiếu của mình. Nhưng mức giá nào? Mô hình cốt lõi của kho bạc Bitcoin là Twenty One bán cổ phiếu premium, gọi vốn, mua thêm Bitcoin—tăng lượng BTC trên mỗi cổ phần. Nhưng Blockstream lại muốn chính premium đó cho số Bitcoin của mình, còn Twenty One không muốn trả giá cao cho Bitcoin bổ sung (họ chỉ muốn “triển khai vốn chiến lược để tăng lượng Bitcoin mỗi cổ phiếu”). Đưa Bitcoin lên thị trường đại chúng tạo ra giá trị khổng lồ, nhưng từng kho bạc lại muốn giữ toàn bộ phần tăng trưởng ấy cho riêng mình.

Liệu mô hình này có bền vững lâu dài? Nếu mọi holder lớn đều chỉ cần lập kho bạc niêm yết là lợi nhuận cao hơn, các công ty hiện tại lấy gì để tiếp tục tích lũy coin? Sẽ vẫn còn các nhà đầu tư nhỏ—nếu bạn chỉ giữ 0,1 BTC, sẽ bán cho MicroStrategy, Twenty One, BSTR hoặc một bên khác. Nhưng sau cùng, tôi cho rằng sẽ xuất hiện các thương vụ sát nhập đổi cổ phần giữa các kho bạc Bitcoin. Công ty premium thấp sẽ bị công ty premium cao mua lại. Tôi mong được đọc các báo cáo “fairness opinion” sau này.

Dù vậy, màn ra mắt BSTR hiện chưa ấn tượng: Giữa ngày, SPAC giao dịch quanh 13,93 USD, tức chỉ premium khoảng 39% so với lượng Bitcoin BSTR nắm giữ—thấp hơn nhiều so với mức 100%+ tôi kỳ vọng. Có lẽ kênh arbitrage này đang bị lấn lướt?

Thị trường Meme Coin: Nếu bạn phải hỏi, nghĩa là chưa “bắt sóng”

Thị trường tài chính truyền thống vận hành như sau: Bạn làm việc tại ngân hàng, khách hàng hỏi, “Bạn có thể tạo ra một công cụ giao dịch X bám sát giá trị Y không?” Bạn phải thiết kế cực kỳ chi tiết mối liên hệ giữa X và Y. Có thể bạn xây một cơ chế arbitrage để holder Y có thể đổi lấy X, giúp hai giá trị neo sát; có thể bạn tạo một chỉ số tổng hợp Y, để X là một cổ phần trong chỉ số đó; có thể bạn hỏi giá Y hàng ngày và tính trung bình làm giá X; hoặc bạn neo X theo giá Y lịch sử thông qua một chỉ số tham chiếu không giao dịch. Tình huống nào cũng rất phức tạp—ví dụ điển hình: “Tôi muốn chứng khoán giao dịch theo giá nhà ở Mỹ.” Ý hay, nhưng nhà nào? Làm sao để phản ánh đúng giá trị thực?

Còn tiền mã hóa, họ vô tình sáng tạo ra một đổi mới tài chính thật sự: bỏ qua mọi thứ phức tạp, chỉ dựa vào “vibe.” Công bố: “Tôi chuẩn bị phát hành HomePriceToken—nó bám sát thị trường bất động sản Mỹ!” Một chuyên gia tài chính truyền thống hỏi: “Nó theo giá nhà bằng cách nào?” Bạn đáp, “Vì gọi là HomePriceToken. Thế thôi, có vấn đề gì đâu?” Nếu tôi hỏi tiếp cơ chế arbitrage, bạn bảo, “Đừng nghĩ sâu! Tên là HomePriceToken, vậy là được rồi.”

Đó là bản chất meme coin. Tôi hay đùa về nó nhưng thật sự đó là một đổi mới tinh ranh. Sách lược meme coin: (1) Đặt tên liên tưởng đến một thứ cụ thể; (2) Giá sẽ bám theo đối tượng đó—không phải vì arbitrage, mà vì meme. Nếu cộng đồng nghĩ nhiều đến Doge, Dogecoin sẽ tăng. Chỉ thế thôi.

Đỉnh điểm là giờ đây, bất cứ điều gì cũng có thể được tài chính hóa—even cả những thứ vốn không phải tài sản. Giá nhà có dữ liệu (dù cũng lắm vấn đề thanh khoản, tổng hợp). Nhưng meme coin còn có thể gắn với nhạc hit mùa hè, độ nổi tiếng người nổi tiếng, thậm chí sức khỏe nền dân chủ Mỹ. Không phải như thị trường dự đoán—không có sự kiện khách quan để tất toán—mà là theo chuẩn meme coin. Nếu DemocracyCoin tăng, nghĩa là nền dân chủ mạnh. Nếu giảm, có lẽ bấp bênh—đừng hỏi lý do.

Tất nhiên, chuyện này rất phi lý. Nhưng lại vô cùng cuốn hút. Taylor Lorenz từng đề cập slang meme coin Gen Z như sau:

Mỗi ngày, sinh viên 20 tuổi Boeshi lướt mạng xã hội săn tiếng lóng mới, theo dõi từ huzz, soyboy, baddie, mewing—không chỉ để giao lưu mà còn để đầu tư kiếm lời.

Khi tiếng lóng Gen Z, Gen Alpha viral, cả một hệ sinh thái meme coin “thầm lặng” nổi lên. Nhiều bạn trẻ thực sự đổ tiền vào các token gắn liền với câu cửa miệng đang hot, hy vọng trúng lớn nếu meme mình chọn lên cơn sốt.

“Slang càng khùng, giá coin càng lên,” Boeshi nói. “Từ nào viral nhất, coin đó càng nóng.”

“Có arbitrage giữa tần suất dùng từ và giá coin không?” tôi hỏi—nhưng hỏi xong đã thấy lạc đề. Boeshi vui vẻ... bỏ qua.

Trong nền kinh tế chú ý mới này, một từ trending là vốn hóa lại bùng nổ. Khi từ lóng nào nổi, coin theo đó tăng sốc. Khi hạ nhiệt, token cũng lao dốc. “Từ nào bắt đầu lên sóng thì khớp luôn spike Google Search,” Boeshi phân tích. “Lắng xuống, chart cũng nguội.” Hàng chục meme coin gắn slang kiểu này hiện đang niêm yết trên Pump.fun.

Huzz, rizz, skibidi—đủ cả. Nhìn góc học thuật, đây là nghiên cứu mới của Alberto Maria Mongardini và Alessandro Mei về thao túng meme coin:

Khác với các tài sản chức năng như Bitcoin, Ethereum, giá trị meme coin hoàn toàn phụ thuộc vào cảm xúc cộng đồng, rất dễ bị thao túng. Nghiên cứu phân tích 34.988 meme token trên Ethereum, BNB Smart Chain, Solana, Base. Họ khảo sát tokenomics và theo dõi tăng trưởng ba tháng. Trong nhóm token lợi suất cao (>100%), 82,6% lộ rõ chiến lược kích cầu nhân tạo—wash trading, và thủ thuật LPI (Liquidity Pool-based Price Inflation) tức mua nhỏ lẻ có chủ đích để tạo sóng giá mạnh. Nghiên cứu cũng ghi nhận các mô hình pump-and-dump, rug pull, trong đó đa số token dính phải đều có tiền sử wash trading/LPI, chứng tỏ thao túng ban đầu thường mở đường cho chiêu bóc lột nhà đầu tư sau này. Kết luận: các meme coin “phi mã” thường bị thao túng, lợi suất lớn nhờ phối hợp làm giá chứ không đến từ giao dịch tự nhiên.

Bạn thử phát hành một trong 17,4% meme coin thực sự “sạch” xem—chắc lại bị chê... thiếu sáng tạo?

Miễn trừ trách nhiệm:

1. Bài viết này đăng lại từ TechFlow, bản quyền thuộc tác giả gốc Matt Levine. Nếu bạn có thắc mắc về việc đăng lại, vui lòng liên hệ Ban Biên tập Gate Learn. Chúng tôi sẽ xử lý kịp thời theo quy trình.
2. Lưu ý: Tất cả quan điểm trong bài thuộc về tác giả, không phải tư vấn đầu tư.
3. Gate Learn đã dịch bài này sang nhiều ngôn ngữ. Nếu không ghi rõ Gate là nguồn, nghiêm cấm sao chép, phân phối hoặc đạo lại bản dịch này.