Ondo đã đưa trái phiếu chính phủ Mỹ, quỹ thị trường tiền tệ và những tài sản này lên chuỗi, và tích hợp vào Tài chính phi tập trung.
Tác giả: Mankiw
Hiện nay, RWA thật sự đang hot.
Từ đầu tháng 4 tại lễ hội Web3 ở Hồng Kông, đến gần đây trong giới luật sư Web3, mọi người đều bàn về RWA. Cũng không phải không có lý do, vì RWA là cách "phát coin" khá đáng tin cậy và an toàn.
Vài ngày trước, luật sư Mankun đã trò chuyện với mọi người về các dự án RWA mới nổi ở Trung Quốc, chẳng hạn như "Nghiên cứu Mankun | Giải mã RWA đặc trưng ở Trung Quốc đại lục: Đặc điểm thực tiễn, Phân tích rủi ro và Đường tối ưu", và cũng đã chia sẻ với mọi người về các cách thức chơi RWA hiện tại, chẳng hạn như "Luật sư Mankun | Thế giới Web3 bị chia rẽ, ít nhất có ba loại RWA".
Tuy nhiên, nếu nói về tiền lệ và những người dẫn đầu RWA, thì chúng ta phải hướng ánh mắt về phía Mỹ. Điển hình có lẽ là Ondo. Đặc biệt là trong hai ngày qua, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã có cuộc gặp với họ để thảo luận về kế hoạch phát hành chứng khoán token hóa hợp pháp, thực sự đã thêm một dấu S lớn vào bảng thành tích của Ondo.
* Nguồn hình: Ảnh chụp tài liệu SEC
Do đó, trong bài viết này, luật sư Mankun sẽ nói về cách chơi RWA của Mỹ dựa trên mô hình RWA của Ondo.
Phân tích mô hình Ondo RWA
Lý do Ondo được ngành công nghiệp coi là dự án hàng đầu về RWA, theo luật sư Mankun, điểm quan trọng nhất là khi phần lớn các dự án vẫn đang suy nghĩ "làm thế nào để đưa tài sản thực lên để phát hành coin gây quỹ", thì Ondo đã đưa trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, quỹ thị trường tiền tệ và những tài sản này lên chuỗi và tích hợp với các phương thức DeFi.
Ví dụ như token USDY (Ondo US Dollar Yield Token) được phát hành bởi Ondo, tài sản thực mà nó neo giữ là trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng, điều này có nghĩa là:
Đầu tiên, tài sản này có sự hỗ trợ lợi nhuận thực sự. USDY về bản chất là một đồng stablecoin có lợi suất, nhà đầu tư có thể tận hưởng lợi suất từ trái phiếu Mỹ hoặc tiền gửi ngân hàng hàng ngày;
Thứ hai, tính minh bạch và an ninh được đảm bảo. Logic cơ bản của tài sản này, chẳng hạn như lưu ký, kiểm toán, phân phối lợi nhuận, vẫn tuân theo các tiêu chuẩn tuân thủ của tài chính truyền thống.
Ngoài ra, USDY áp dụng cấu trúc tách biệt phá sản, tài sản dự trữ hoàn toàn tách biệt với chủ thể phát hành, một khi xảy ra tình huống cực đoan, nhà đầu tư sẽ có quyền đòi hỏi ưu tiên đối với tài sản dự trữ. Ngoài USDY, Ondo còn phát hành OUSG, quỹ gắn với trái phiếu ngắn hạn của Mỹ, logic của nó cũng tương tự như USDY.
Do đó, luật sư của Mankiw cho rằng, ở một mức độ nhất định, Ondo giống như chuyển các sản phẩm quản lý tài sản và cơ chế thanh toán bù trừ của tài chính truyền thống sang chuỗi, mang lại tính thanh khoản cho tài sản trên chuỗi mà vẫn đảm bảo lợi nhuận và rủi ro có thể kiểm soát được.
Nói về tính thanh khoản của tài sản, thì phải nhắc đến một sản phẩm khác của đội ngũ Ondo là Flux Finance.
Nếu nói rằng phát coin chỉ là bước đầu tiên của RWA, thì làm thế nào để các mã thông báo RWA có thể lưu thông trên chuỗi mới là chìa khóa để gia tăng giá trị. Do đó, đã có Flux Finance - một giao thức cho vay chuyên dụng cho RWA.
Điểm khác biệt của Flux so với các giao thức cho vay phổ biến (Compound, Aave) là nó cho phép người dùng sử dụng các trái phiếu quốc gia được mã hóa (chẳng hạn như OUSG) làm tài sản thế chấp để vay các stablecoin như USDC.
Vậy, vấn đề đặt ra là: Trái phiếu chính phủ này có 100% thuộc tính chứng khoán, liệu có vi phạm quy định của Mỹ khi đưa vào Tài chính phi tập trung không?
Giải pháp của Ondo là chế độ cấp phép: không phải ai cũng có thể sử dụng OUSG để vay mượn, mà phải trải qua kiểm tra tuân thủ, đảm bảo bạn là nhà đầu tư đủ điều kiện. Điều này có nghĩa là, thông qua chế độ kiểm tra tập trung, tránh được trạng thái hỗn loạn của việc "có thể thế chấp bất kỳ tài sản nào" trong Tài chính phi tập trung, đảm bảo rằng các hoạt động vay mượn trên chuỗi cũng diễn ra trong khuôn khổ tuân thủ.
Thiết kế này không khác gì việc thiết lập một mẫu cho sự tuân thủ tổng thể của RWA+DeFi trên chuỗi trong thời gian tới.
Thực ra đến đây, cách chơi của RWA đã là một vòng tròn khép kín. Nhưng Ondo vẫn tiếp tục mở rộng trong lĩnh vực RWA - vì RWA đang rất hot, các dự án đều muốn làm RWA, vậy thì làm thế nào để phát hành, lưu thông ở đâu? Chắc chắn phải có một cơ sở hạ tầng nào đó.
Vâng, Ondo cũng không ngồi yên ở cấp độ hạ tầng. Họ đã tự xây dựng một chuỗi Ondo Chain, được thiết kế riêng cho RWA, với lối chơi cốt lõi là:
Người xác thực theo chế độ cấp phép, các tổ chức tài chính truyền thống như Franklin Templeton, WisdomTree đóng vai trò là nút mạng, đảm bảo an ninh và tuân thủ của mạng.
Lớp ứng dụng mở, bất kỳ nhà phát triển nào cũng có thể phát hành token RWA và xây dựng dApp trên chuỗi này;
Oracle tích hợp + cầu nối chuỗi chéo, giá tài sản trên chuỗi, lãi suất và những dữ liệu này được cung cấp trực tiếp bởi các nút xác thực.
Một bộ khung như vậy không chỉ đáp ứng yêu cầu về an toàn và quản lý của các tổ chức mà còn đảm bảo tính mở nguyên bản của Web3.
Tất nhiên, với cơ sở hạ tầng để mọi người phát hành coin, thì tiêu chuẩn token cũng phải được sắp xếp. Do đó, Ondo đã công bố kế hoạch xây dựng Ondo Global Markets (Ondo GM) vào năm 2024.
Ban đầu, thiết kế của Ondo GM vẫn tương đối truyền thống, theo mô hình "lệnh môi giới", token đại diện cho lệnh nắm giữ của nhà đầu tư được đặt dưới các môi giới truyền thống, tổng thể theo chế độ cấp phép, kiểu khép kín.
Nhưng theo bài viết của Ondo vào tháng 2 năm 2025, sau khi có những trao đổi sâu sắc với các nhà phát triển, các tổ chức TradFi và các quan chức quản lý Mỹ, Ondo GM đang thiết kế lại khung token hóa, biến các token RWA thành những token giống như stablecoin, trong đó token tự do lưu thông, nhưng lớp phân phối nhúng logic cấp phép tuân thủ. Như vậy, bất kỳ nhà phát hành token nào cũng có thể phát hành token RWA tuân thủ và linh hoạt thông qua Ondo GM.
Tóm lại, khi người khác vẫn đang nghiên cứu cách phát hành tài sản RWA, Ondo đã xây dựng một hệ thống toàn chuỗi về cách tài sản RWA được kết nối suôn sẻ từ thế giới tài chính truyền thống sang chuỗi.
Ondo đối với RWA Mỹ
Nói xong về mô hình RWA của Ondo, chúng ta hãy nâng cao một bậc, xem Ondo đã giải quyết vấn đề gì và thúc đẩy những tiến bộ nào trong ngành RWA của Mỹ?
Luật sư Mankun cho rằng, có thể bắt đầu từ hai cấp độ sau:
Cấp độ thị trường
Trong ngành hiện tại, nhiều người khi nhắc đến RWA thường dừng lại ở câu chuyện "giúp các doanh nghiệp truyền thống phát hành coin để huy động vốn". Tuy nhiên, luật sư Mankun cho rằng, giá trị thực sự của RWA không chỉ đơn giản là phát hành một đồng coin. Đối với các tài sản chất lượng, việc khám phá RWA là cơ hội để các tài sản đã có giá trị đạt được tính thanh khoản cao hơn và hiệu suất sử dụng tốt hơn, với rào cản tương đối thấp hơn so với ABS, REITS, và còn có thể sử dụng đặc tính lập trình của token để tìm ra nhiều cách kết hợp khác nhau để kích hoạt tài sản trong tương lai.
Tại điểm này, thiết kế của Ondo được coi là đặt ra một tiêu chuẩn cho ngành.
Dù là hai loại token RWA đã phát hành hay Ondo GM đang được phát triển, đều đang xây dựng một thị trường tài chính mới với khả năng lưu thông 7*24 giờ, có thể đúc và đổi bất cứ lúc nào, phá vỡ quy tắc "chỉ mở cửa trong giờ làm việc" của tài chính truyền thống.
Tất nhiên, lưu thông chỉ là bước đầu tiên. Sản phẩm tài chính truyền thống cũng không phải là không thể lưu thông, chỉ có điều, tính thanh khoản của chúng thường bị giới hạn trong thời gian và nền tảng cụ thể, các hình thức giao dịch跨市场、跨资产基本被锁死. Giống như khi bạn mua quỹ ETF vàng, quỹ trái phiếu, những tài sản này mặc dù "lưu thông" trong tài khoản của bạn, nhưng bạn có thể làm gì? Tối đa chỉ chờ đợi tăng giảm, hoặc đổi nền tảng khác để mua bán, muốn tham gia vào các hình thức vay mượn, thu nhập, sản phẩm phái sinh như vậy, cơ bản là không có cửa.
Và thiết kế RWA của Ondo chính là phá vỡ những "bức tường" này. Đặc biệt là các trò chơi DeFi, có thể đưa những tài sản tài chính truyền thống được mã hóa này vào nhiều kịch bản ứng dụng trên chuỗi. Nói một cách đơn giản, đó là để những tài sản vốn chỉ có thể "kiếm tiền nằm" này được tái cấu trúc và tăng giá trị trên chuỗi, điều này có thể mới thực sự là hướng khám phá giá trị thực sự của RWA.
Khía cạnh tuân thủ
Logic ở cấp độ thị trường thực sự dễ dàng để thực hiện, chỉ cần có công nghệ và vốn là ổn. Nhưng ở thị trường Mỹ, muốn đưa tài sản chứng khoán lên chuỗi, tuân thủ quy định là rào cản chính, đặc biệt là trong những năm trước đây khi SEC Mỹ liên tục gây áp lực.
Vì vậy, Ondo có thể phát triển mạnh mẽ trong bối cảnh như vậy, chắc chắn có một số điều cần nói về khía cạnh tuân thủ.
Đầu tiên, luật sư Mankun đã phát hiện ra rằng khi truy cập vào nền tảng Ondo, nhiều sản phẩm không thể sử dụng dưới IP Mỹ, chẳng hạn như các loại token. Điều này có nghĩa là, Ondo đã thiết kế sản phẩm của mình để chủ động giới hạn người dùng Mỹ, nhằm tránh khu vực chịu áp lực cao từ quy định của Mỹ.
Tất nhiên, chỉ bảo vệ IP của Mỹ là không đủ. Bởi vì tài sản neo đến từ thị trường Hoa Kỳ, Ondo phải tuân thủ nghiêm ngặt các tiêu chuẩn tuân thủ của Hoa Kỳ trong việc lưu ký, kiểm toán, cách ly phá sản và các liên kết khác được liên kết trực tiếp với quỹ, ngay cả khi người dùng đến từ nước ngoài. Do đó, Ondo đã thực hiện các biện pháp như ký quỹ tài sản trong các quỹ tín thác do Hoa Kỳ quản lý (chẳng hạn như Ankura Trust), tiến hành nghiêm ngặt việc đánh giá cấp phép và trình độ cho các phương thức cho vay, thiết kế cơ chế cách ly phá sản và bảo vệ các yêu cầu ưu tiên của nhà đầu tư.
Nhưng vấn đề là, thị trường nước ngoài đã có, vậy thị trường Mỹ sẽ làm gì?
Vào năm 2025, Ondo đã hợp tác với văn phòng luật sư Davis Polk để thương thảo với SEC Hoa Kỳ về sự tuân thủ của chứng khoán token hóa, từ đó có kế hoạch "token chứng khoán gói" mà luật sư Mankun đã đề cập ở trên, tức là thông qua việc phân phối lớp nhúng quyền kiểm soát, khám phá các lộ trình miễn đăng ký, miễn cấu trúc thị trường, cố gắng tạo ra không gian hợp pháp cho chứng khoán token hóa trên thị trường Hoa Kỳ.
Có nghĩa là, Ondo vừa sử dụng khung quy định hiện có để từng bước vững chắc mở rộng thị trường không phải Mỹ; vừa chủ động đối thoại với các cơ quan quản lý của Mỹ, cố gắng tìm ra khả năng tuân thủ cho tài sản RWA trong môi trường áp lực cao.
Lời khuyên thực tiễn của luật sư Mankun
Nói nhiều như vậy, hãy quay lại vấn đề quan trọng nhất: Mỹ RWA thực sự chơi như thế nào?
Lời khuyên của luật sư Mankun là: Đừng mơ tưởng đến việc đạt được ngay lập tức, tránh + khám phá, cân bằng + từng bước, đó mới là cách tiếp cận thực tế nhất:
Đầu tiên, thị trường không thiếu sản phẩm, mà thiếu "lối thoát". Thị trường chứng khoán Mỹ có quy mô lớn và chất lượng tài sản cao, thực sự là bể lý tưởng cho RWA. Nhưng rào cản pháp lý cũng cao, từ luật chứng khoán, cấu trúc thị trường, đến môi giới, phòng chống rửa tiền, mỗi khâu đều là "vùng đất mìn". Mặc dù hiện tại có chủ tịch SEC thân thiện với tiền điện tử lên nắm quyền, nhưng không ai biết hướng điều chỉnh tiếp theo sẽ đi đâu. Vì vậy, vẫn nên để các thị trường không phải Mỹ triển khai trước, đảm bảo rằng tài sản phù hợp với quy định là điều quan trọng nhất.
Thứ hai, muốn học cách thiết kế nhiều cách chơi hơn, nhưng cũng cần chú ý đến ranh giới. Đặc biệt là cách chơi DeFi, rõ ràng rất phong phú, nhưng tại thị trường Mỹ, cách chơi càng cầu kỳ, thì sự quản lý càng nhạy cảm. Ngoài ra, cũng đừng luôn nghĩ đến con đường phi tập trung, sự thật chứng minh rằng muốn tuân thủ quy định, vẫn cần có sự tham gia của trung tâm, đặc biệt là trong các tình huống rủi ro cao như cho vay, sản phẩm phái sinh, sự hạn chế của trung tâm làm cho cách chơi trở nên an toàn và minh bạch hơn.
Thứ ba, cần thường xuyên đối thoại với cơ quan quản lý, chuẩn bị trước. Đừng nghĩ đến việc lách qua, không thể lách được. Quy định của thị trường Mỹ rất mạnh mẽ, muốn phát triển lớn, phải có kế hoạch tuân thủ riêng, bao gồm việc hợp tác trước với các công ty luật hoặc thành lập đội ngũ pháp lý riêng, chủ động đối thoại với SEC Mỹ, khám phá các con đường tuân thủ.
Tóm lại, trước tiên hãy xây dựng hai công sự lớn là thị trường và tuân thủ, sau đó từ từ tìm cách vượt qua, đừng nghĩ đến việc ăn một miếng thành béo được.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Phân tích Ondo Finance: Hoa Kỳ RWA làm thế nào?
Tác giả: Mankiw
Hiện nay, RWA thật sự đang hot.
Từ đầu tháng 4 tại lễ hội Web3 ở Hồng Kông, đến gần đây trong giới luật sư Web3, mọi người đều bàn về RWA. Cũng không phải không có lý do, vì RWA là cách "phát coin" khá đáng tin cậy và an toàn.
Vài ngày trước, luật sư Mankun đã trò chuyện với mọi người về các dự án RWA mới nổi ở Trung Quốc, chẳng hạn như "Nghiên cứu Mankun | Giải mã RWA đặc trưng ở Trung Quốc đại lục: Đặc điểm thực tiễn, Phân tích rủi ro và Đường tối ưu", và cũng đã chia sẻ với mọi người về các cách thức chơi RWA hiện tại, chẳng hạn như "Luật sư Mankun | Thế giới Web3 bị chia rẽ, ít nhất có ba loại RWA".
Tuy nhiên, nếu nói về tiền lệ và những người dẫn đầu RWA, thì chúng ta phải hướng ánh mắt về phía Mỹ. Điển hình có lẽ là Ondo. Đặc biệt là trong hai ngày qua, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã có cuộc gặp với họ để thảo luận về kế hoạch phát hành chứng khoán token hóa hợp pháp, thực sự đã thêm một dấu S lớn vào bảng thành tích của Ondo.
* Nguồn hình: Ảnh chụp tài liệu SEC
Do đó, trong bài viết này, luật sư Mankun sẽ nói về cách chơi RWA của Mỹ dựa trên mô hình RWA của Ondo.
Phân tích mô hình Ondo RWA
Lý do Ondo được ngành công nghiệp coi là dự án hàng đầu về RWA, theo luật sư Mankun, điểm quan trọng nhất là khi phần lớn các dự án vẫn đang suy nghĩ "làm thế nào để đưa tài sản thực lên để phát hành coin gây quỹ", thì Ondo đã đưa trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ, quỹ thị trường tiền tệ và những tài sản này lên chuỗi và tích hợp với các phương thức DeFi.
Ví dụ như token USDY (Ondo US Dollar Yield Token) được phát hành bởi Ondo, tài sản thực mà nó neo giữ là trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn và tiền gửi ngân hàng, điều này có nghĩa là:
Đầu tiên, tài sản này có sự hỗ trợ lợi nhuận thực sự. USDY về bản chất là một đồng stablecoin có lợi suất, nhà đầu tư có thể tận hưởng lợi suất từ trái phiếu Mỹ hoặc tiền gửi ngân hàng hàng ngày;
Thứ hai, tính minh bạch và an ninh được đảm bảo. Logic cơ bản của tài sản này, chẳng hạn như lưu ký, kiểm toán, phân phối lợi nhuận, vẫn tuân theo các tiêu chuẩn tuân thủ của tài chính truyền thống.
Ngoài ra, USDY áp dụng cấu trúc tách biệt phá sản, tài sản dự trữ hoàn toàn tách biệt với chủ thể phát hành, một khi xảy ra tình huống cực đoan, nhà đầu tư sẽ có quyền đòi hỏi ưu tiên đối với tài sản dự trữ. Ngoài USDY, Ondo còn phát hành OUSG, quỹ gắn với trái phiếu ngắn hạn của Mỹ, logic của nó cũng tương tự như USDY.
Do đó, luật sư của Mankiw cho rằng, ở một mức độ nhất định, Ondo giống như chuyển các sản phẩm quản lý tài sản và cơ chế thanh toán bù trừ của tài chính truyền thống sang chuỗi, mang lại tính thanh khoản cho tài sản trên chuỗi mà vẫn đảm bảo lợi nhuận và rủi ro có thể kiểm soát được.
Nói về tính thanh khoản của tài sản, thì phải nhắc đến một sản phẩm khác của đội ngũ Ondo là Flux Finance.
Nếu nói rằng phát coin chỉ là bước đầu tiên của RWA, thì làm thế nào để các mã thông báo RWA có thể lưu thông trên chuỗi mới là chìa khóa để gia tăng giá trị. Do đó, đã có Flux Finance - một giao thức cho vay chuyên dụng cho RWA.
Điểm khác biệt của Flux so với các giao thức cho vay phổ biến (Compound, Aave) là nó cho phép người dùng sử dụng các trái phiếu quốc gia được mã hóa (chẳng hạn như OUSG) làm tài sản thế chấp để vay các stablecoin như USDC.
Vậy, vấn đề đặt ra là: Trái phiếu chính phủ này có 100% thuộc tính chứng khoán, liệu có vi phạm quy định của Mỹ khi đưa vào Tài chính phi tập trung không?
Giải pháp của Ondo là chế độ cấp phép: không phải ai cũng có thể sử dụng OUSG để vay mượn, mà phải trải qua kiểm tra tuân thủ, đảm bảo bạn là nhà đầu tư đủ điều kiện. Điều này có nghĩa là, thông qua chế độ kiểm tra tập trung, tránh được trạng thái hỗn loạn của việc "có thể thế chấp bất kỳ tài sản nào" trong Tài chính phi tập trung, đảm bảo rằng các hoạt động vay mượn trên chuỗi cũng diễn ra trong khuôn khổ tuân thủ.
Thiết kế này không khác gì việc thiết lập một mẫu cho sự tuân thủ tổng thể của RWA+DeFi trên chuỗi trong thời gian tới.
Thực ra đến đây, cách chơi của RWA đã là một vòng tròn khép kín. Nhưng Ondo vẫn tiếp tục mở rộng trong lĩnh vực RWA - vì RWA đang rất hot, các dự án đều muốn làm RWA, vậy thì làm thế nào để phát hành, lưu thông ở đâu? Chắc chắn phải có một cơ sở hạ tầng nào đó.
Vâng, Ondo cũng không ngồi yên ở cấp độ hạ tầng. Họ đã tự xây dựng một chuỗi Ondo Chain, được thiết kế riêng cho RWA, với lối chơi cốt lõi là:
Một bộ khung như vậy không chỉ đáp ứng yêu cầu về an toàn và quản lý của các tổ chức mà còn đảm bảo tính mở nguyên bản của Web3.
Tất nhiên, với cơ sở hạ tầng để mọi người phát hành coin, thì tiêu chuẩn token cũng phải được sắp xếp. Do đó, Ondo đã công bố kế hoạch xây dựng Ondo Global Markets (Ondo GM) vào năm 2024.
Ban đầu, thiết kế của Ondo GM vẫn tương đối truyền thống, theo mô hình "lệnh môi giới", token đại diện cho lệnh nắm giữ của nhà đầu tư được đặt dưới các môi giới truyền thống, tổng thể theo chế độ cấp phép, kiểu khép kín.
Nhưng theo bài viết của Ondo vào tháng 2 năm 2025, sau khi có những trao đổi sâu sắc với các nhà phát triển, các tổ chức TradFi và các quan chức quản lý Mỹ, Ondo GM đang thiết kế lại khung token hóa, biến các token RWA thành những token giống như stablecoin, trong đó token tự do lưu thông, nhưng lớp phân phối nhúng logic cấp phép tuân thủ. Như vậy, bất kỳ nhà phát hành token nào cũng có thể phát hành token RWA tuân thủ và linh hoạt thông qua Ondo GM.
Tóm lại, khi người khác vẫn đang nghiên cứu cách phát hành tài sản RWA, Ondo đã xây dựng một hệ thống toàn chuỗi về cách tài sản RWA được kết nối suôn sẻ từ thế giới tài chính truyền thống sang chuỗi.
Ondo đối với RWA Mỹ
Nói xong về mô hình RWA của Ondo, chúng ta hãy nâng cao một bậc, xem Ondo đã giải quyết vấn đề gì và thúc đẩy những tiến bộ nào trong ngành RWA của Mỹ?
Luật sư Mankun cho rằng, có thể bắt đầu từ hai cấp độ sau:
Cấp độ thị trường
Trong ngành hiện tại, nhiều người khi nhắc đến RWA thường dừng lại ở câu chuyện "giúp các doanh nghiệp truyền thống phát hành coin để huy động vốn". Tuy nhiên, luật sư Mankun cho rằng, giá trị thực sự của RWA không chỉ đơn giản là phát hành một đồng coin. Đối với các tài sản chất lượng, việc khám phá RWA là cơ hội để các tài sản đã có giá trị đạt được tính thanh khoản cao hơn và hiệu suất sử dụng tốt hơn, với rào cản tương đối thấp hơn so với ABS, REITS, và còn có thể sử dụng đặc tính lập trình của token để tìm ra nhiều cách kết hợp khác nhau để kích hoạt tài sản trong tương lai.
Tại điểm này, thiết kế của Ondo được coi là đặt ra một tiêu chuẩn cho ngành.
Dù là hai loại token RWA đã phát hành hay Ondo GM đang được phát triển, đều đang xây dựng một thị trường tài chính mới với khả năng lưu thông 7*24 giờ, có thể đúc và đổi bất cứ lúc nào, phá vỡ quy tắc "chỉ mở cửa trong giờ làm việc" của tài chính truyền thống.
Tất nhiên, lưu thông chỉ là bước đầu tiên. Sản phẩm tài chính truyền thống cũng không phải là không thể lưu thông, chỉ có điều, tính thanh khoản của chúng thường bị giới hạn trong thời gian và nền tảng cụ thể, các hình thức giao dịch跨市场、跨资产基本被锁死. Giống như khi bạn mua quỹ ETF vàng, quỹ trái phiếu, những tài sản này mặc dù "lưu thông" trong tài khoản của bạn, nhưng bạn có thể làm gì? Tối đa chỉ chờ đợi tăng giảm, hoặc đổi nền tảng khác để mua bán, muốn tham gia vào các hình thức vay mượn, thu nhập, sản phẩm phái sinh như vậy, cơ bản là không có cửa.
Và thiết kế RWA của Ondo chính là phá vỡ những "bức tường" này. Đặc biệt là các trò chơi DeFi, có thể đưa những tài sản tài chính truyền thống được mã hóa này vào nhiều kịch bản ứng dụng trên chuỗi. Nói một cách đơn giản, đó là để những tài sản vốn chỉ có thể "kiếm tiền nằm" này được tái cấu trúc và tăng giá trị trên chuỗi, điều này có thể mới thực sự là hướng khám phá giá trị thực sự của RWA.
Khía cạnh tuân thủ
Logic ở cấp độ thị trường thực sự dễ dàng để thực hiện, chỉ cần có công nghệ và vốn là ổn. Nhưng ở thị trường Mỹ, muốn đưa tài sản chứng khoán lên chuỗi, tuân thủ quy định là rào cản chính, đặc biệt là trong những năm trước đây khi SEC Mỹ liên tục gây áp lực.
Vì vậy, Ondo có thể phát triển mạnh mẽ trong bối cảnh như vậy, chắc chắn có một số điều cần nói về khía cạnh tuân thủ.
Đầu tiên, luật sư Mankun đã phát hiện ra rằng khi truy cập vào nền tảng Ondo, nhiều sản phẩm không thể sử dụng dưới IP Mỹ, chẳng hạn như các loại token. Điều này có nghĩa là, Ondo đã thiết kế sản phẩm của mình để chủ động giới hạn người dùng Mỹ, nhằm tránh khu vực chịu áp lực cao từ quy định của Mỹ.
Tất nhiên, chỉ bảo vệ IP của Mỹ là không đủ. Bởi vì tài sản neo đến từ thị trường Hoa Kỳ, Ondo phải tuân thủ nghiêm ngặt các tiêu chuẩn tuân thủ của Hoa Kỳ trong việc lưu ký, kiểm toán, cách ly phá sản và các liên kết khác được liên kết trực tiếp với quỹ, ngay cả khi người dùng đến từ nước ngoài. Do đó, Ondo đã thực hiện các biện pháp như ký quỹ tài sản trong các quỹ tín thác do Hoa Kỳ quản lý (chẳng hạn như Ankura Trust), tiến hành nghiêm ngặt việc đánh giá cấp phép và trình độ cho các phương thức cho vay, thiết kế cơ chế cách ly phá sản và bảo vệ các yêu cầu ưu tiên của nhà đầu tư.
Nhưng vấn đề là, thị trường nước ngoài đã có, vậy thị trường Mỹ sẽ làm gì?
Vào năm 2025, Ondo đã hợp tác với văn phòng luật sư Davis Polk để thương thảo với SEC Hoa Kỳ về sự tuân thủ của chứng khoán token hóa, từ đó có kế hoạch "token chứng khoán gói" mà luật sư Mankun đã đề cập ở trên, tức là thông qua việc phân phối lớp nhúng quyền kiểm soát, khám phá các lộ trình miễn đăng ký, miễn cấu trúc thị trường, cố gắng tạo ra không gian hợp pháp cho chứng khoán token hóa trên thị trường Hoa Kỳ.
Có nghĩa là, Ondo vừa sử dụng khung quy định hiện có để từng bước vững chắc mở rộng thị trường không phải Mỹ; vừa chủ động đối thoại với các cơ quan quản lý của Mỹ, cố gắng tìm ra khả năng tuân thủ cho tài sản RWA trong môi trường áp lực cao.
Lời khuyên thực tiễn của luật sư Mankun
Nói nhiều như vậy, hãy quay lại vấn đề quan trọng nhất: Mỹ RWA thực sự chơi như thế nào?
Lời khuyên của luật sư Mankun là: Đừng mơ tưởng đến việc đạt được ngay lập tức, tránh + khám phá, cân bằng + từng bước, đó mới là cách tiếp cận thực tế nhất:
Đầu tiên, thị trường không thiếu sản phẩm, mà thiếu "lối thoát". Thị trường chứng khoán Mỹ có quy mô lớn và chất lượng tài sản cao, thực sự là bể lý tưởng cho RWA. Nhưng rào cản pháp lý cũng cao, từ luật chứng khoán, cấu trúc thị trường, đến môi giới, phòng chống rửa tiền, mỗi khâu đều là "vùng đất mìn". Mặc dù hiện tại có chủ tịch SEC thân thiện với tiền điện tử lên nắm quyền, nhưng không ai biết hướng điều chỉnh tiếp theo sẽ đi đâu. Vì vậy, vẫn nên để các thị trường không phải Mỹ triển khai trước, đảm bảo rằng tài sản phù hợp với quy định là điều quan trọng nhất.
Thứ hai, muốn học cách thiết kế nhiều cách chơi hơn, nhưng cũng cần chú ý đến ranh giới. Đặc biệt là cách chơi DeFi, rõ ràng rất phong phú, nhưng tại thị trường Mỹ, cách chơi càng cầu kỳ, thì sự quản lý càng nhạy cảm. Ngoài ra, cũng đừng luôn nghĩ đến con đường phi tập trung, sự thật chứng minh rằng muốn tuân thủ quy định, vẫn cần có sự tham gia của trung tâm, đặc biệt là trong các tình huống rủi ro cao như cho vay, sản phẩm phái sinh, sự hạn chế của trung tâm làm cho cách chơi trở nên an toàn và minh bạch hơn.
Thứ ba, cần thường xuyên đối thoại với cơ quan quản lý, chuẩn bị trước. Đừng nghĩ đến việc lách qua, không thể lách được. Quy định của thị trường Mỹ rất mạnh mẽ, muốn phát triển lớn, phải có kế hoạch tuân thủ riêng, bao gồm việc hợp tác trước với các công ty luật hoặc thành lập đội ngũ pháp lý riêng, chủ động đối thoại với SEC Mỹ, khám phá các con đường tuân thủ.
Tóm lại, trước tiên hãy xây dựng hai công sự lớn là thị trường và tuân thủ, sau đó từ từ tìm cách vượt qua, đừng nghĩ đến việc ăn một miếng thành béo được.