Stablecoin: Sự trỗi dậy và ảnh hưởng của hệ thống tiền mở rộng on-chain

Tổng quan

Stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu chính phủ Mỹ đang âm thầm xây dựng một hệ thống tiền mở rộng (M2) trên chuỗi. Hiện tại, lưu thông của các stablecoin chính đã đạt từ 2200-2560 tỷ đô la, chiếm khoảng 1% M2 của Mỹ (21,8 triệu tỷ đô la). Khoảng 80% dự trữ của các stablecoin này được phân bổ vào trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn và thỏa thuận mua lại, khiến các tổ chức phát hành trở thành những người tham gia quan trọng trên thị trường trái phiếu chủ quyền.

Xu hướng này đang tạo ra ảnh hưởng rộng rãi:

1. Các phát hành Stablecoin đã trở thành người mua quan trọng của trái phiếu Mỹ ngắn hạn, tổng cộng nắm giữ từ 1500-2000 tỷ đô la, quy mô có thể so sánh với các quốc gia có quy mô trung bình;

2. Khối lượng giao dịch on-chain tăng vọt, đạt 27,6 nghìn tỷ USD vào năm 2024, dự kiến sẽ đạt 33 nghìn tỷ USD vào năm 2025, vượt qua tổng số của các công ty thẻ tín dụng lớn.

3. Dự luật mới mà chính phủ Trump đề xuất dự kiến sẽ làm tăng nợ công khoảng 3,3 nghìn tỷ USD, Stablecoin có khả năng hấp thụ phần cung cấp trái phiếu quốc gia mới này;

4. Luật pháp sắp được ban hành sẽ xác định rõ trái phiếu chính phủ ngắn hạn là tài sản dự trữ hợp pháp, qua đó thể chế hóa việc mở rộng tài chính và cung cấp Stablecoin, tạo thành một cơ chế phản hồi cho phép khu vực tư nhân hấp thụ thâm hụt công và mở rộng tính thanh khoản đô la ra toàn cầu.

Stablecoin如何扩张Tiền mở rộng

Quá trình phát hành Stablecoin đơn giản nhưng có ảnh hưởng quan trọng đến kinh tế vĩ mô:

1. Người dùng gửi tiền pháp định USD cho nhà phát hành Stablecoin;

2. Nhà phát hành sử dụng số tiền nhận được để mua trái phiếu chính phủ Mỹ và đúc Stablecoin tương đương;

3. Trái phiếu chính phủ được giữ làm tài sản thế chấp trong bảng cân đối kế toán của bên phát hành, Stablecoin thì tự do lưu thông trên on-chain.

Quá trình này hình thành một cơ chế "sao chép tiền tệ" nào đó. Tiền tệ cơ bản đã được sử dụng để mua trái phiếu quốc gia, trong khi stablecoin tự nó được sử dụng như một công cụ thanh toán kiểu gửi tiết kiệm. Do đó, mặc dù tiền tệ cơ bản không thay đổi, nhưng tiền mở rộng thực tế đã được mở rộng bên ngoài hệ thống ngân hàng.

Hiện tại, Stablecoin đã chiếm 1% M2, mỗi khi tăng 10 điểm cơ bản sẽ tiêm vào hệ thống tài chính khoảng 22 tỷ USD "tính thanh khoản bóng". Theo dự đoán của các tổ chức chuyên nghiệp, tổng lượng Stablecoin có khả năng đạt 2 nghìn tỷ USD vào năm 2028. Nếu M2 giữ nguyên, quy mô này sẽ chiếm khoảng 9% M2, tương đương với quy mô của quỹ thị trường tiền tệ chuyên dụng hiện tại.

Thông qua việc lập pháp buộc trái phiếu chính phủ ngắn hạn phải được đưa vào dự trữ tuân thủ, Mỹ thực tế đã biến việc mở rộng Stablecoin thành một nguồn nhu cầu biên cho trái phiếu chính phủ một cách tự động. Cơ chế này đã khiến phần tài trợ nợ của Mỹ được tư nhân hóa, các nhà phát hành Stablecoin trở thành những người hỗ trợ tài chính hệ thống. Đồng thời, nó cũng đã thúc đẩy việc quốc tế hóa đô la Mỹ lên một tầm cao mới thông qua giao dịch đô la trên chuỗi, cho phép người dùng toàn cầu nắm giữ và giao dịch đô la mà không cần kết nối với hệ thống ngân hàng Mỹ.

Ảnh hưởng đến các loại danh mục đầu tư khác nhau

Đối với danh mục đầu tư tài sản số, Stablecoin cấu thành nên lớp thanh khoản cơ bản của thị trường tiền điện tử. Chúng chiếm ưu thế trong các cặp giao dịch trên sàn giao dịch tập trung, là tài sản thế chấp chính của thị trường cho vay DeFi, đồng thời cũng là đơn vị ghi sổ mặc định. Tổng cung của chúng có thể được coi là chỉ số thời gian thực về tâm lý và khẩu vị rủi ro của nhà đầu tư.

Cần lưu ý rằng, nhà phát hành Stablecoin có thể nhận được lợi suất trái phiếu chính phủ ngắn hạn (hiện tại là 4.0% đến 4.5%), nhưng không trả lãi cho người nắm giữ coin. Điều này tạo ra sự khác biệt về chênh lệch cấu trúc giữa quỹ thị trường tiền tệ của chính phủ. Việc nhà đầu tư lựa chọn giữa việc nắm giữ Stablecoin chính thống và tham gia vào các công cụ tiền mặt truyền thống bản chất là đang cân nhắc giữa tính thanh khoản 24/7 và lợi suất.

Đối với những nhà đầu tư truyền thống vào tài sản đô la Mỹ, stablecoin đang trở thành nguồn cầu bền vững cho trái phiếu chính phủ ngắn hạn. Dự trữ hiện tại khoảng 1500-2000 tỷ đô la gần như có thể hấp thụ một phần tư lượng trái phiếu chính phủ dự kiến phát hành trong năm tài chính 2025 dưới bối cảnh luật mới. Nếu nhu cầu stablecoin mở rộng thêm 1000 tỷ đô la trước năm 2028, mô hình dự đoán lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 3 tháng sẽ giảm 6-12 điểm cơ bản, đường cong lợi suất ở phía trước sẽ nghiêng về phía dốc, giúp giảm chi phí tài chính ngắn hạn cho các doanh nghiệp.

Ảnh hưởng của Stablecoin đến kinh tế vĩ mô

Stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ đã giới thiệu một kênh mở rộng tiền tệ để tránh khỏi cơ chế ngân hàng truyền thống. Mỗi đơn vị stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu chính phủ tương đương với việc đưa vào sức mua có thể sử dụng, ngay cả khi dự trữ cơ sở của nó chưa được giải phóng.

Ngoài ra, tốc độ lưu thông của Stablecoin vượt xa tài khoản tiền gửi truyền thống - trung bình khoảng 150 lần mỗi năm. Ở những khu vực có tỷ lệ áp dụng cao, điều này có thể làm gia tăng áp lực lạm phát, ngay cả khi tiền tệ cơ bản không tăng trưởng. Hiện tại, sở thích toàn cầu về việc lưu trữ đô la kỹ thuật số đã kiềm chế việc truyền dẫn lạm phát ngắn hạn, nhưng cũng đang tích lũy cho Mỹ các khoản nợ đô la bên ngoài lâu dài, vì ngày càng nhiều tài sản trên chuỗi cuối cùng trở thành quyền yêu cầu trên tài sản chủ quyền của Mỹ.

Nhu cầu đối với trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 3-6 tháng của Stablecoin cũng đã tạo ra một lực mua ổn định, không nhạy cảm với giá cả trên đường cong lợi suất phía trước. Nhu cầu liên tục này đã thu hẹp chênh lệch bill-OIS, giảm hiệu quả của công cụ chính sách của Cục Dự trữ Liên bang. Khi lưu thông Stablecoin gia tăng, Cục Dự trữ có thể cần phải thực hiện một chính sách thắt chặt định lượng mạnh mẽ hơn hoặc lãi suất chính sách cao hơn để đạt được hiệu quả thắt chặt tương tự.

Sự chuyển đổi cấu trúc của cơ sở hạ tầng tài chính

Quy mô cơ sở hạ tầng stablecoin hiện nay là điều không thể xem nhẹ. Trong năm qua, tổng số tiền chuyển khoản trên chuỗi đạt 330.000 tỷ USD, vượt qua tổng số của các công ty thẻ tín dụng lớn. Stablecoin có khả năng thanh toán gần như ngay lập tức, tính lập trình và chi phí giao dịch xuyên biên giới siêu thấp (thấp nhất là 0,05%), vượt trội hơn nhiều so với các kênh chuyển tiền truyền thống (6-14%).

Đồng thời, Stablecoin đã trở thành tài sản thế chấp ưa thích trong cho vay DeFi, hỗ trợ hơn 65% khoản vay của các giao thức. Tokenized T-bill - một công cụ on-chain có lợi suất, theo dõi trái phiếu chính phủ ngắn hạn - đang nhanh chóng mở rộng, với mức tăng trưởng hàng năm trên 400%. Xu hướng này đang thúc đẩy sự hình thành của một "hệ thống đô la nhị phân": đồng 0% lãi suất dùng để giao dịch và token có lãi suất dùng để nắm giữ, làm mờ ranh giới giữa tiền mặt và chứng khoán.

Hệ thống ngân hàng truyền thống cũng bắt đầu phản ứng. Một số CEO của các ngân hàng lớn đã công khai bày tỏ mong muốn phát hành stablecoin ngân hàng khi luật pháp cho phép, cho thấy mối lo ngại của hệ thống ngân hàng về việc di chuyển chuỗi tiền của khách hàng lên trên.

Rủi ro hệ thống lớn hơn đến từ cơ chế thanh lý. Khác với quỹ tiền tệ, Stablecoin có thể hoàn thành việc thanh toán trong vài phút. Trong các tình huống áp lực như mất liên kết, bên phát hành có thể bán ra hàng trăm tỷ đô la trái phiếu chính phủ trong ngày. Thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ chưa trải qua thử nghiệm căng thẳng trong môi trường áp lực bán ra theo thời gian thực như vậy, điều này đặt ra thách thức cho độ bền và mối liên kết của nó.

Điểm nhấn chiến lược và quan sát tiếp theo

1. Nhận thức về tiền tệ được tái cấu trúc: Stablecoin nên được coi là thế hệ mới của euro và đô la Mỹ - tách rời khỏi sự quản lý, khó thống kê, nhưng có ảnh hưởng mạnh mẽ đến tính thanh khoản toàn cầu của đô la.

2. Lãi suất và phát hành trái phiếu chính phủ: Lãi suất trái phiếu Mỹ ngắn hạn đang ngày càng bị ảnh hưởng bởi nhịp độ phát hành stablecoin. Đề xuất theo dõi đồng thời sự gia tăng ròng của các stablecoin chính và đấu thầu cấp một trái phiếu chính phủ, để xác định sự bất thường của lãi suất và sự méo mó trong định giá;

3. Cấu hình danh mục đầu tư：

   • Đối với nhà đầu tư tiền điện tử: Sử dụng stablecoin không lãi suất cho giao dịch hàng ngày, phân bổ vốn nhàn rỗi vào sản phẩm T-bill được token hóa để thu lợi.

   • Đối với các nhà đầu tư truyền thống: Chú ý đến quyền sở hữu của bên phát hành Stablecoin và các chứng khoán được cấu trúc liên quan đến lợi tức tài sản dự trữ;

4. Phòng ngừa rủi ro hệ thống: Biến động rút tiền quy mô lớn có thể truyền dẫn trực tiếp đến thị trường trái phiếu chính phủ và thị trường mua lại. Bộ phận quản lý rủi ro nên mô phỏng các tình huống liên quan, bao gồm lãi suất trái phiếu chính phủ tăng vọt, căng thẳng tài sản thế chấp và khủng hoảng thanh khoản trong ngày.

Stablecoin được hỗ trợ bởi trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ không còn chỉ là công cụ thuận tiện cho giao dịch tiền điện tử. Chúng đang nhanh chóng phát triển thành "tiền mở rộng" có ảnh hưởng lớn đến vĩ mô — tài trợ cho thâm hụt ngân sách, tái cấu trúc lãi suất, và tái cấu trúc cách thức lưu thông đô la Mỹ trên toàn cầu. Đối với các nhà đầu tư đa tài sản và các nhà hoạch định chiến lược vĩ mô, việc hiểu và ứng phó với xu hướng này không còn là lựa chọn mà là nhiệm vụ cấp bách.