Thảo luận sâu sắc: Cạm bẫy mô hình tùy chọn cho vay trong thị trường tiền điện tử

Trong năm qua, thị trường tiền điện tử cấp một đã liên tục ảm đạm, các điểm yếu của con người và lỗ hổng quản lý đã bị phơi bày trong "thị trường gấu". Là những người ủng hộ quan trọng cho các dự án mới, các nhà tạo lập thị trường lẽ ra phải giúp đỡ sự phát triển của dự án bằng cách cung cấp tính thanh khoản và ổn định giá cả. Tuy nhiên, một hình thức hợp tác có tên gọi "Tùy chọn cho vay" đang bị một số người tham gia vô đạo đức lạm dụng, âm thầm gây tổn hại cho các dự án tiền điện tử nhỏ, dẫn đến sự sụp đổ lòng tin và sự hỗn loạn trên thị trường.

Mặc dù thị trường tài chính truyền thống cũng từng đối mặt với những vấn đề tương tự, nhưng thông qua việc quản lý và cơ chế minh bạch hoàn thiện, đã giảm thiểu tối đa tác động tiêu cực. Ngành mã hóa hoàn toàn có thể học hỏi kinh nghiệm từ tài chính truyền thống để giải quyết những hỗn loạn hiện tại và xây dựng một hệ sinh thái công bằng hơn. Bài viết này sẽ đi sâu vào cơ chế vận hành của mô hình tùy chọn cho vay, những mối nguy tiềm ẩn đối với dự án, so sánh với thị trường truyền thống, cũng như tình trạng thị trường hiện tại.

Mô hình tùy chọn cho vay: Bề ngoài hào nhoáng, thực chất ẩn chứa rủi ro

Trong thị trường tiền điện tử, trách nhiệm của các nhà tạo lập thị trường là đảm bảo thị trường có đủ khối lượng giao dịch thông qua việc giao dịch mã thông báo thường xuyên, ngăn chặn giá cả dao động mạnh do thiếu bên mua và bên bán. Đối với các dự án khởi nghiệp, việc hợp tác với các nhà tạo lập thị trường gần như là con đường bắt buộc; nếu không, sẽ khó khăn để niêm yết trên sàn giao dịch hoặc thu hút nhà đầu tư. "Mô hình tùy chọn cho vay" là một hình thức hợp tác phổ biến: các bên dự án cho các nhà tạo lập thị trường mượn một lượng lớn mã thông báo với chi phí miễn phí hoặc thấp; các nhà tạo lập thị trường sử dụng những mã thông báo này để thực hiện hoạt động tạo lập thị trường trên sàn giao dịch, duy trì sự năng động của thị trường. Hợp đồng thường bao gồm các điều khoản tùy chọn, cho phép các nhà tạo lập thị trường hoàn trả mã thông báo theo giá đã thỏa thuận vào các thời điểm cụ thể trong tương lai hoặc mua trực tiếp, nhưng họ cũng có thể chọn không thực hiện tùy chọn này.

Bề ngoài, mô hình này dường như có lợi cho cả hai bên: bên phát triển dự án nhận được sự hỗ trợ từ thị trường, còn các nhà tạo lập thị trường kiếm lợi từ chênh lệch giao dịch hoặc phí dịch vụ. Tuy nhiên, vấn đề nằm ở chỗ tính linh hoạt của các điều khoản tùy chọn và sự không minh bạch của hợp đồng. Sự không đối xứng thông tin giữa bên phát triển dự án và các nhà tạo lập thị trường đã tạo cơ hội cho một số nhà tạo lập thị trường không trung thực. Họ có thể không thực sự muốn giúp dự án phát triển, mà thay vào đó là làm rối loạn trật tự thị trường, đặt lợi ích bản thân lên hàng đầu.

Hành vi cướp bóc: Dự án gặp khó khăn như thế nào

Khi mô hình tùy chọn cho vay bị lạm dụng, nó có thể gây thiệt hại nghiêm trọng cho dự án. Chiêu thức điển hình nhất là "đập giá": các nhà tạo lập thị trường tập trung bán tháo các token đã vay, dẫn đến giá giảm mạnh, gây ra sự hoảng loạn bán tháo từ các nhà đầu tư nhỏ lẻ, thị trường rơi vào hỗn loạn. Các nhà tạo lập thị trường có thể kiếm lời bằng cách "bán khống", tức là bán token với giá cao trước, sau đó khi giá sụp đổ, họ mua lại với giá thấp để hoàn trả cho bên dự án, từ đó thu lợi từ chênh lệch. Hoặc, họ tận dụng các điều khoản tùy chọn, "hoàn trả" token ở mức giá thấp nhất, khiến chi phí giảm xuống mức cực thấp.

Hành động này thường là một đòn chí mạng đối với các dự án nhỏ. Có nhiều trường hợp cho thấy, giá token đã giảm một nửa chỉ trong vài ngày, giá trị thị trường nhanh chóng bốc hơi, và việc tái tài trợ cho dự án gần như không thể. Điều tồi tệ hơn là, sinh mệnh của các dự án mã hóa phụ thuộc vào lòng tin của cộng đồng, một khi giá sụp đổ, các nhà đầu tư sẽ hoặc cho rằng dự án là lừa đảo, hoặc hoàn toàn mất niềm tin, dẫn đến sự tan rã của cộng đồng. Các sàn giao dịch đặt ra các yêu cầu nghiêm ngặt về khối lượng giao dịch và tính ổn định giá cả của token, việc giá giảm mạnh có thể dẫn đến việc bị xóa khỏi sàn giao dịch, triển vọng của dự án trở nên ảm đạm.

Điều tồi tệ hơn là các hợp đồng hợp tác này thường được bảo vệ nghiêm ngặt bởi các thỏa thuận bảo mật (NDA), khiến bên ngoài không thể biết được chi tiết. Đội ngũ dự án thường là những người mới xuất thân từ nền tảng kỹ thuật, nhận thức về thị trường tài chính và rủi ro hợp đồng còn hạn chế. Đối mặt với các nhà tạo lập thị trường dày dạn kinh nghiệm, họ thường rơi vào thế bị động, thậm chí không rõ mình đã ký những điều khoản bất lợi đến mức nào. Sự không đối xứng thông tin này khiến các dự án nhỏ trở thành đối tượng dễ bị tổn thương trước các hành vi cướp bóc.

Rủi ro tiềm ẩn khác

Ngoài việc bán token vay mượn để làm giảm giá thông qua mô hình tùy chọn vay, lạm dụng các điều khoản tùy chọn để thanh toán giá thấp, các nhà tạo lập thị trường trong thị trường tiền điện tử còn có nhiều phương pháp khác nhắm vào các dự án nhỏ thiếu kinh nghiệm. Ví dụ, họ có thể thực hiện "rửa bán", sử dụng tài khoản của mình hoặc tài khoản liên kết để giao dịch qua lại, tạo ra khối lượng giao dịch giả mạo, khiến dự án trông có vẻ rất hot, thu hút các nhà đầu tư nhỏ lẻ tham gia. Tuy nhiên, một khi dừng hoạt động này, khối lượng giao dịch sẽ nhanh chóng về 0, giá sẽ sụp đổ, và dự án thậm chí có thể bị sàn giao dịch hủy niêm yết.

Trong hợp đồng cũng thường ẩn chứa một số "bẫy", chẳng hạn như ký quỹ cao, "thưởng hiệu suất" không hợp lý, thậm chí cho phép các nhà tạo lập thị trường mua token với giá thấp, sau đó bán ra với giá cao sau khi niêm yết, gây ra áp lực bán lớn, dẫn đến giá cả tụt dốc, khiến các nhà đầu tư nhỏ lẻ chịu thiệt hại, trong khi bên dự án thì mang tiếng xấu. Một số nhà tạo lập thị trường còn lợi dụng ưu thế thông tin, biết trước những tin tức quan trọng của dự án, thực hiện giao dịch nội bộ, sau khi giá được kéo lên thì dụ dỗ các nhà đầu tư nhỏ lẻ mua vào, sau đó bán ra, hoặc tung tin đồn để giảm giá nhằm mua vào với giá thấp.

Hơn thế nữa, một số nhà tạo lập thị trường sẽ quảng bá dịch vụ "một điểm dừng", bao gồm tiếp thị, quan hệ công chúng, hỗ trợ giá cả, v.v., nhìn bề ngoài có vẻ rất chuyên nghiệp, nhưng thực chất có thể là lưu lượng giả và thao túng giá ngắn hạn, dẫn đến việc dự án nhanh chóng sụp đổ sau khi giá bị thổi phồng, không chỉ lãng phí tiền của dự án mà còn có thể gây ra rủi ro pháp lý.

Khi một số nhà tạo lập thị trường phục vụ nhiều dự án cùng một lúc, họ có thể thiên vị khách hàng lớn, cố ý làm giảm giá của các dự án nhỏ, hoặc chuyển tiền giữa các dự án khác nhau, tạo ra ảo tưởng "cái này mất đi cái kia tăng lên", khiến các dự án nhỏ chịu tổn thất lớn. Những hành vi này đều lợi dụng khoảng trống quy định trong thị trường mã hóa và sự thiếu kinh nghiệm của các bên dự án, cuối cùng dẫn đến sự bốc hơi giá trị thị trường của dự án và sự tan rã của cộng đồng.

Kinh nghiệm từ thị trường tài chính truyền thống

Thị trường tài chính truyền thống, chẳng hạn như cổ phiếu, trái phiếu và lĩnh vực hợp đồng tương lai, cũng đã phải đối mặt với những thách thức tương tự. Ví dụ, "Cuộc tấn công thị trường gấu" đã làm giảm giá cổ phiếu thông qua việc bán tháo cổ phiếu quy mô lớn để thu lợi từ việc bán khống. Các công ty giao dịch tần suất cao đôi khi sử dụng các thuật toán siêu nhanh để chiếm ưu thế trong việc tạo lập thị trường, khuếch đại sự biến động của thị trường để thu lợi. Trong thị trường giao dịch ngoại hối (OTC), thông tin không minh bạch cũng đã cung cấp cho một số nhà tạo lập thị trường cơ hội định giá không công bằng. Trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, một số quỹ đầu cơ đã bị cáo buộc bán khống cổ phiếu ngân hàng với mục đích ác ý, làm gia tăng sự hoảng loạn trên thị trường.

Tuy nhiên, thị trường truyền thống đã phát triển một bộ cơ chế ứng phó tương đối trưởng thành, đáng để ngành mã hóa học hỏi:

1. Quy định nghiêm ngặt: Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) đã ban hành "Quy tắc SHO", yêu cầu phải đảm bảo có thể mượn cổ phiếu trước khi thực hiện bán khống, nhằm ngăn chặn "bán khống trần". "Quy tắc giá tăng" quy định chỉ được thực hiện bán khống khi giá cổ phiếu tăng, hạn chế hành vi thao túng giá xấu. Thao túng thị trường bị cấm rõ ràng, hành vi vi phạm Điều 10b-5 của "Đạo luật Chứng khoán" có thể phải đối mặt với hình phạt nghiêm khắc. Liên minh châu Âu cũng có "Quy định về lạm dụng thị trường" (MAR) tương tự để chống lại hành vi thao túng giá.

2. Thông tin minh bạch: Thị trường truyền thống yêu cầu các công ty niêm yết báo cáo với cơ quan quản lý về các thỏa thuận với nhà tạo lập thị trường, dữ liệu giao dịch (như giá cả, khối lượng giao dịch) được công khai. Nhà đầu tư có thể xem thông tin này thông qua các đầu cuối chuyên nghiệp. Các giao dịch lớn phải được báo cáo, ngăn chặn việc "đè giá" trong bí mật. Sự minh bạch này đã giảm đáng kể không gian hành vi sai trái của nhà tạo lập thị trường.

3. Giám sát thời gian thực: Sàn giao dịch sử dụng thuật toán để giám sát thị trường, ngay khi phát hiện biến động bất thường hoặc khối lượng giao dịch, như khi một cổ phiếu bất ngờ giảm mạnh, sẽ kích hoạt cơ chế điều tra. Cơ chế ngắt mạch tự động tạm dừng giao dịch khi giá biến động mạnh, tạo cho thị trường một khoảng thời gian bình tĩnh, tránh sự lan tỏa của cảm xúc hoảng loạn.

4. Quy định ngành: Các tổ chức như Cơ quan Quản lý Tài chính Hoa Kỳ (FINRA) đã đặt ra các tiêu chuẩn đạo đức cho các nhà tạo lập thị trường, yêu cầu họ cung cấp báo giá công bằng và duy trì sự ổn định của thị trường. Các nhà tạo lập thị trường chỉ định (DMM) của Sở Giao dịch Chứng khoán New York phải đáp ứng các yêu cầu nghiêm ngặt về vốn và hành vi.

5. Bảo vệ nhà đầu tư: Nếu các nhà tạo lập thị trường làm rối loạn trật tự thị trường, nhà đầu tư có thể truy cứu trách nhiệm thông qua kiện tập thể. Sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, nhiều ngân hàng đã bị cổ đông kiện vì hành vi thao túng thị trường. Công ty Bảo vệ Nhà đầu tư Chứng khoán (SIPC) cung cấp một mức độ bồi thường cho những tổn thất do hành vi không đúng của các nhà môi giới.

Mặc dù những biện pháp này không thể hoàn toàn loại bỏ vấn đề, nhưng chúng thực sự đã giảm đáng kể sự xuất hiện của các hành vi cướp giật trong thị trường truyền thống. Kinh nghiệm cốt lõi của thị trường truyền thống là kết hợp một cách hữu cơ giữa quản lý, tính minh bạch và cơ chế trách nhiệm, xây dựng một hệ thống bảo vệ đa tầng.

Tính dễ bị tổn thương của thị trường tiền điện tử

So với thị trường truyền thống, thị trường tiền điện tử có vẻ dễ bị tổn thương hơn, lý do chính bao gồm:

1. Quản lý chưa trưởng thành: Thị trường truyền thống có hàng trăm năm kinh nghiệm quản lý và hệ thống pháp luật hoàn chỉnh. Trong khi đó, quản lý toàn cầu của thị trường mã hóa vẫn đang ở tình trạng phân tán, nhiều khu vực thiếu quy định rõ ràng về hành vi thao túng thị trường hoặc hành vi của các nhà tạo lập thị trường, tạo điều kiện cho những kẻ xấu.

2. Quy mô thị trường nhỏ: Tổng giá trị thị trường và tính thanh khoản của tiền điện tử vẫn có khoảng cách lớn so với thị trường chứng khoán truyền thống. Hoạt động của một nhà tạo lập thị trường đơn lẻ có thể dẫn đến sự biến động giá mạnh của một đồng tiền, trong khi các cổ phiếu lớn trên thị trường truyền thống thì không dễ bị thao túng.

3. Kinh nghiệm của bên dự án còn thiếu: Nhiều đội ngũ dự án mã hóa chủ yếu là các chuyên gia kỹ thuật, thiếu hiểu biết sâu sắc về hoạt động của thị trường tài chính. Họ có thể không nhận thức được rủi ro tiềm ẩn của mô hình tùy chọn cho vay, dễ bị các nhà tạo lập thị trường lừa dối khi ký hợp đồng.

4. Tính không minh bạch: Thị trường tiền điện tử thường sử dụng các thỏa thuận bí mật, chi tiết hợp đồng thường không được công khai. Sự kín đáo này, vốn đã được các cơ quan quản lý chú ý trong thị trường truyền thống, lại trở thành điều bình thường trong thế giới mã hóa.

Những yếu tố này tác động tổng hợp khiến các dự án nhỏ trở thành nạn nhân dễ bị tổn thương của hành vi cướp bóc, đồng thời cũng dần xói mòn nền tảng niềm tin và hệ sinh thái lành mạnh của toàn ngành.

Để giải quyết những vấn đề này, ngành công nghiệp mã hóa cần nỗ lực từ nhiều phương diện: hoàn thiện khung quy định, nâng cao tính minh bạch của thị trường, tăng cường đào tạo kiến thức tài chính cho các bên dự án, thiết lập cơ chế tự quản trong ngành, v.v. Chỉ có như vậy, mới có thể tạo ra một hệ sinh thái mã hóa công bằng, minh bạch và phát triển bền vững hơn.