RWA：夾縫中的大象

前言

現實資產（RWA）的代幣化旨在提高流動性、透明度和可訪問性，使更多人能夠接觸高價值資產。這種解釋雖然普遍，但並不完全準確。本文將從個人角度探討當前時代背景下的RWA概念。

一、破碎的棱鏡

區塊鏈與現實資產的結合可追溯至十多年前比特幣上的Colored Coins。這種類似BRC20的協議是人類首次在區塊鏈上系統性嘗試非貨幣功能，也標志着區塊鏈向智能化邁進。然而，由於比特幣腳本的限制，Colored Coins需依賴第三方錢包解析，用戶必須信任這些工具對UTXO"顏色"的定義邏輯。中心化信任和流動性不足等因素導致RWA的首次概念驗證以失敗告終。

以太坊的出現開啓了圖靈完備時代。盡管各種區塊鏈敘事曾經風靡一時，但除了法幣抵押穩定幣外，RWA在過去十年裏一直處於雷聲大雨點小的狀態。這是爲什麼？

首先，區塊鏈上不存在真正的美元。諸如USDT或USDC本質上只是私人公司發行的"數字債券"，理論上比美元更脆弱。Tether之所以能成功，是因爲區塊鏈世界迫切需要但無法創造穩定的價值媒介。

在RWA領域，去中心化從未真正存在。信任必須建立在中心化實體之上，而這個實體的風險控制只能依賴監管。加密貨幣基因中的無政府主義本質上與這一理念相悖，任何公鏈的底層架構都旨在抵抗監管。公鏈之上監管難以存在，這是RWA長期無法成功的主要原因。

其次是資產復雜性。RWA雖然涵蓋所有實體資產的代幣化，但大致可分爲金融資產和非金融資產。金融資產具有同質化特性，底層資產與代幣之間的聯繫可以在受監管的托管機構下建立。非金融資產則復雜得多，解決方案主要依賴IoT系統，但仍難以應對人爲幹預和自然災害等突發因素。因此，RWA作爲現實資產的棱鏡，其折射能力是有限的。未來，非金融資產要在鏈上長期存在，必須滿足同質化和易於估值這兩個條件。

第三，與高度波動的數字資產相比，現實世界的資產很少有能匹配其波動率的。而DeFi中動輒數十甚至上百的年化收益率更是讓傳統金融相形見絀。低收益和缺乏參與動機是RWA面臨的另一個痛點。

那麼，爲什麼業內現在又重新關注這個敘事呢？

二、上有政策

傳統金融對監管的推進是RWA存在的關鍵因素，只有當信任假設成立時，這個概念才能向前發展。目前，對Web3發展友好的地區，如香港、迪拜、新加坡等，都是近期才陸續推出RWA監管相關框架。因此，RWA的旅程才剛剛開始。但就目前情況而言，監管的碎片化和傳統金融對風險的高度警惕仍爲這個領域蒙上了一層迷霧。

以下是截至2025年4月全球主要司法管轄區關於RWA的監管框架概況：

美國：

• 監管機構：SEC和CFTC
• 核心法規：證券型代幣需通過豪威測試，適用《1933年證券法》；商品型代幣由CFTC監管
• 重點措施：KYC/AML要求嚴格，證券認定範圍擴大

香港：

• 監管機構：金管局和證監會
• 核心框架：《證券及期貨條例》將證券型代幣納入監管
• 重點措施：測試代幣化債券和房地產跨境抵押，實施穩定幣閘門政策

歐盟：

• 監管機構：ESMA
• 核心法規：MiCA（加密資產市場監管）
• 重點措施：流動性限制，合規成本增加

迪拜：

• 監管機構：DFSA
• 核心框架：代幣化沙盒計劃
• 優勢：與歐盟監管等效，支持DLT應用

新加坡：

• 證券型代幣納入《證券與期貨法》
• 功能型代幣需遵守反洗錢法規

澳大利亞：

• ASIC將賦予收益權的RWA代幣歸類爲金融產品，需持金融服務牌照

目前，RWA協議可以在公鏈上存在，但必須配備各種合規模塊以適應監管框架。這些合規協議無法與傳統DeFi協議直接交互，而且由於司法管轄區的差異，符合某一地區合規框架的協議也無法與其他地區的合規協議交互。從當前現狀來看，RWA協議缺乏足夠的可訪問性和互操作性，形同"孤島"，與理想中的形態背道而馳。

然而，在這些框架內仍可找到重新去中心化的路徑。以RWA龍頭協議Ondo爲例，其團隊構建了名爲Flux Finance的借貸協議，允許用戶使用USDC等開放代幣和OUSG等受限代幣作爲抵押品進行借貸。該協議發行名爲USDY的代幣化不記名票據（複利穩定幣），通過40-50天的鎖定期設計，避免被歸類爲證券。Ondo還通過跨鏈橋簡化USDY在公鏈中的流通，最終實現了與DeFi世界交互的途徑。

但這種復雜且無法反向切入的方式可能並不是我們理想中的RWA。法幣抵押穩定幣成功的另一關鍵在於優秀的可訪問性，這才能在現實世界實現低門檻的普惠金融。RWA在解決孤島問題上還需要傳統金融與項目方共同探索，首先實現不同司法管轄區內的互聯，並在可能的範圍內與鏈上世界交互。只有這樣，才能符合對RWA的普遍理解。

三、資產與收益

據專業分析網站數據，目前鏈上RWA資產總值爲206.9億美元（不包括穩定幣），主要包括私人信貸、美債、大宗商品、房地產和股票證券。

從資產類別來看，RWA協議主要面向傳統金融用戶，而非DeFi原生用戶。頭部RWA協議如Goldfinch、Maple Finance、Centrifuge等，主要針對中小企業和機構級用戶。那麼，爲什麼要將這些業務轉移到區塊鏈上呢？

1. 7*24小時即時結算：解決傳統金融依賴中心化系統的痛點，實現無休止交易系統。

2. 突破地域流動性限制：通過全球金融網路，讓第三世界國家的中小企業也能以最低成本吸引外部投資。

3. 降低邊際服務成本：智能合約管理使服務成本幾乎不隨規模增加而上升。

4. 服務特殊行業：爲缺乏傳統信用記錄的礦企、中小交易所等提供融資渠道。

5. 降低準入門檻：隨着監管框架的推出，許多RWA協議開始嘗試分割金融資產，降低投資者門檻。

對加密貨幣行業而言，RWA的成功可能帶來萬億級別的市場空間。未來，RWAFi的出現將爲DeFi協議提供更穩固的資產底層，爲用戶提供更多資產選擇。在當前地緣政治動蕩、經濟前景不確定的情況下，一些現實世界資產可能比單純持有穩定幣更具吸引力。

一些已實現或可能出現的RWA產品選擇包括：

• 黃金（近兩年漲幅80%）
• 高息定存（如盧布定存利率20%以上）
• 受制裁國家的折價能源資產
• 短期美債（4%-5%收益率）
• 基本面較好的納斯達克股票
• 細分資產如充電樁收益或Pop Mart盲盒

四、執劍人

在科幻小說《三體》中，羅輯成爲地球的執劍人，以核威懾對抗外星文明。在現實世界中，RWA可能成爲區塊鏈這個"黑暗森林"的執劍人。

以往的加密資產項目，如PFP（頭像）NFT，雖然一度風靡，但並未真正賦予持有者知識產權。以無聊猿爲例，其核心知識產權歸屬於發行方Yuga Labs LLC。NFT持有者僅獲得特定頭像的所有權和使用權，而非版權本身。在項目決策和收益分配上，持有者既無知情權，也無決策權，更無收益權。

相比之下，傳統IP投資通常賦予投資者更多權利，包括直接使用權、收益分配、決策參與甚至開發主導權。如果有一種機制能讓項目方更尊重社區，或許能改善這種狀況。

五、載體之上

RWA具有重塑金融的潛力，能將現實世界的機會引入區塊鏈，可能成爲整治區塊鏈亂象的新途徑。但受限於當前的監管框架，其形態仍如同公鏈上的私有協議，未能充分發揮想象空間。未來，期待有引路人或聯盟能打破這層屏障。

資產在不同載體上能釋放出難以想象的潛力。從古代的青銅銘文到明代的魚鱗圖冊，資產確權一直推動着社會的安穩與發展。如果RWA能達到理想狀態，我們或許能在香港白天購買納斯達克股票，凌晨將資金存入俄羅斯銀行，次日又與全球數百個素不相識的股東共同投資迪拜地產。

這個運行在巨大公共帳本上的世界，正是RWA的終極願景。