أزمة ديون الولايات المتحدة تخلق تجارب مالية، العملات المستقرة تصبح أداة جديدة لتمويل الديون

تجري تجربة مالية ناتجة عن أزمة ديون حكومية تبلغ 36 تريليون دولار، تهدف إلى تحويل عالم التشفير إلى مشترٍ جديد لسندات الخزانة الأمريكية، بينما يتم إعادة تشكيل النظام النقدي العالمي بهدوء.

يعمل الكونغرس الأمريكي على تسريع تشريع يسمى "قانون الجمال". وفقًا لأحدث تقرير من دويتشه بنك، يُنظر إلى هذا القانون على أنه "خطة بنسلفانيا" للولايات المتحدة للتعامل مع الديون الضخمة، حيث يتمحور حول شراء سندات الخزانة الأمريكية من خلال إجبار العملات المستقرة على ذلك، ودمج الدولار الرقمي في نظام تمويل الدين الوطني.

تشكّل هذه القانون مجموعة سياسة مع قانون "GENIUS Act"، الذي يتطلب أن يكون لدى جميع عملات الدولار المستقرة 100% من النقد، أو سندات الخزانة الأمريكية، أو الودائع المصرفية. وهذا يشير إلى تحول جذري في تنظيم العملات المستقرة. تطلب القواعد الجديدة من وكالات إصدار العملات المستقرة أن تحتفظ باحتياطي بنسبة 1:1 بالدولار أو أصول عالية السيولة (مثل سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل) وتحظر العملات المستقرة الخوارزمية، بينما تؤسس إطار تنظيم مزدوج على المستوى الفيدرالي والولائي. تشمل أهدافها الرئيسية ما يلي:

1. تخفيف الضغط على السندات الأمريكية: فرض توجيه أصول احتياطي العملة المستقرة نحو سوق السندات الأمريكية. تتوقع وزارة الخزانة الأمريكية أنه بحلول عام 2028، ستصل القيمة السوقية العالمية للعملة المستقرة إلى 2 تريليون دولار، حيث سيتدفق 1.6 تريليون دولار إلى السندات الأمريكية، مما يوفر قنوات تمويل جديدة لعجز الميزانية الأمريكية.

2. تعزيز هيمنة الدولار: حالياً 95% من العملات المستقرة مرتبطة بالدولار، ويسمح تمرير القانون ب"الدولار → العملات المستقرة → الدفع العالمي → عودة السندات الأمريكية"، مما يعزز مكانة الدولار في الاقتصاد الرقمي.

3. دفع توقعات خفض الفائدة: أشار تقرير دويتشه بنك إلى أن تمرير القانون قد يضغط على الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة، مما يقلل من تكاليف تمويل السندات الأمريكية، بينما يوجه الدولار نحو الضعف لتعزيز تنافسية الصادرات الأمريكية.

أدوات التمويل الجديدة تحت ضغط السندات الأمريكية

تجاوز إجمالي ديون الحكومة الفيدرالية الأمريكية 36 تريليون دولار، ويصل إجمالي رأس المال والفوائد المستحقة في عام 2025 إلى 9 تريليون دولار. في مواجهة هذا الضغط الهائل الناتج عن الديون، تحتاج الحكومة إلى فتح قنوات تمويل جديدة بشكل عاجل. وعملة مستقرة، التي كانت في السابق ابتكاراً مالياً بعيداً عن رقابة الجهات المعنية، أصبحت بشكل غير متوقع واحدة من الحلول.

أفاد مؤتمر صناديق سوق المال في بوسطن بأن العملات المستقرة تُربى ك"مشتري جديد" لسوق السندات الأمريكية. قال الرئيس التنفيذي لشركة استثمار عالمية: "تخلق العملات المستقرة طلباً جديداً كبيراً في سوق السندات الحكومية."

تشير البيانات إلى أن القيمة السوقية الإجمالية للعملات المستقرة الحالية تبلغ 2560 مليار دولار، حيث يتم تخصيص حوالي 80% منها في سندات الخزانة الأمريكية أو اتفاقيات إعادة الشراء، بحجم يقارب 2000 مليار دولار. على الرغم من أنها لا تمثل سوى أقل من 2% من سوق السندات الأمريكية، إلا أن سرعتها في النمو جعلت المؤسسات المالية التقليدية تراقبها.

توقع أحد البنوك أنه بحلول عام 2030، سيصل حجم سوق العملات المستقرة إلى 1.6 إلى 3.7 تريليون دولار أمريكي، وعندها سيصل حجم السندات الأمريكية التي يحتفظ بها المصدّرون إلى أكثر من 1.2 تريليون دولار أمريكي. هذا الحجم يكفي لدخول قائمة أكبر حاملي السندات الأمريكية.

عملة مستقرة أصبحت أداة جديدة لدولرة الدولار. حاليًا، تمتلك العملات المستقرة الرائدة ما يقرب من 200 مليار دولار من السندات الأمريكية، مما يعادل 0.5% من الدين العام الأمريكي؛ إذا توسع الحجم ليصل إلى 2 تريليون دولار (80% مخصص للسندات الأمريكية)، فإن الكمية المحتفظ بها ستتجاوز أي دولة منفردة. قد تكون هذه الآلية:

• تشويه الأسواق المالية: الطلب المتزايد على سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل يضغط على العوائد، مما يزيد من حدة انحدار منحنى العائد، ويضعف فعالية السياسة النقدية التقليدية.

• إضعاف ضوابط رأس المال في الأسواق الناشئة: حركة العملات المستقرة عبر الحدود تتجاوز النظام المصرفي التقليدي، مما يضعف القدرة على التدخل في سعر الصرف.

تصميم التشريع وإطار التنظيم

"قانون الجمال" و"قانون GENIUS" يشكلان مجموعة سياسة دقيقة. الأخير كإطار تنظيمي يجبر العملات المستقرة على أن تكون "المشتري" لسندات الخزانة الأمريكية؛ بينما الأول يوفر حوافز للإصدار، مما يشكل حلقة مغلقة كاملة.

تصميم مشروع القانون مليء بالحكمة السياسية: عندما يشتري المستخدم عملة مستقرة بمبلغ 1 دولار، يجب على المُصدر شراء سندات الخزينة الأمريكية بمبلغ 1 دولار. وهذا يلبي متطلبات الامتثال ويحقق أهداف التمويل العام. اشترى أحد كبار مُصدري العملات المستقرة 33.1 مليار دولار من سندات الخزينة الأمريكية في عام 2024، ليصبح سابع أكبر مشترٍ لسندات الخزينة الأمريكية في العالم.

كشف نظام التصنيف التنظيمي عن نية دعم الاحتكار: يتم تنظيم العملات المستقرة التي تتجاوز قيمتها السوقية 10 مليارات دولار من قبل الحكومة الفيدرالية، بينما يتم تسليم اللاعبين الصغار إلى الهيئات على مستوى الولاية. هذا التصميم يسرع من تركيز السوق، حيث تستحوذ عملتان مستقرتان على أكثر من 70% من حصة السوق.

تشمل المسودة أيضًا أحكامًا حصرية: تحظر تداول عملات مستقرة غير الدولار في الولايات المتحدة، ما لم يتم قبول تنظيم مكافئ. هذا يعزز هيمنة الدولار ويزيل العقبات أمام بعض مشاريع العملات المستقرة الناشئة.

مهمة إنقاذ السوق للعملات المستقرة

في النصف الثاني من عام 2025، سيشهد سوق السندات الأمريكية زيادة في العرض تقدر بتريليون دولار. في مواجهة هذا الطوفان، يتم وضع آمال كبيرة على مُصدري العملات المستقرة. أشار رئيس استراتيجيات أسعار الفائدة في إحدى البنوك: "إذا انتقل الخزانة إلى تمويل السندات القصيرة، فإن الزيادة في الطلب الناتجة عن العملات المستقرة ستوفر مساحة سياسية لوزير المالية."

تصميم النظام يُعتبر بديعًا:

• عند إصدار 1 دولار من عملة مستقرة، يجب شراء 1 دولار من سندات الخزينة الأمريكية قصيرة الأجل، مما يخلق قناة تمويل مباشرة
• تحويل الطلب على العملات المستقرة إلى قوة شرائية مؤسسية، مما يقلل من عدم اليقين في تمويل الحكومة
• تم إجبار المصدِرين على الاستمرار في زيادة احتياطياتهم من الأصول، مما أدى إلى تكوين حلقة طلب ذاتية التعزيز.

كشف مدير محفظة في شركة التكنولوجيا المالية أن العديد من البنوك الدولية الكبرى تتفاوض بشأن التعاون في عملة مستقرة، وتسأل "كيف يمكن إطلاق خطة عملة مستقرة خلال ثمانية أسابيع". لقد وصلت حرارة الصناعة إلى ذروتها.

ومع ذلك، فإن العملة المستقرة ترتكز أساسًا على السندات الأمريكية قصيرة الأجل، دون أن تقدم مساعدة كبيرة في تلبية الطلب والعرض على السندات الأمريكية طويلة الأجل. بالإضافة إلى ذلك، لا يزال حجم العملة المستقرة الحالي ضئيلًا مقارنةً مع نفقات الفوائد على السندات الأمريكية - حيث يبلغ إجمالي حجم العملة المستقرة عالميًا 232 مليار دولار، بينما تتجاوز الفوائد السنوية على السندات الأمريكية 1 تريليون دولار.

الترقية الرقمية لهيمنة الدولار

تتمثل الاستراتيجية العميقة للقانون في الترقية الرقمية لهيمنة الدولار. يتم ربط 95% من العملات المستقرة بالدولار، مما يؤدي إلى بناء "شبكة الدولار الظل" خارج النظام المصرفي التقليدي.

تقوم الشركات الصغيرة والمتوسطة في مناطق مثل جنوب شرق آسيا وأفريقيا بتحويل الأموال عبر الحدود باستخدام بعض العملات المستقرة، متجاوزة الأنظمة التقليدية، مما يقلل من تكلفة المعاملات بأكثر من 70%. هذه "الدولرة غير الرسمية" تسرع من تسرب الدولار في الأسواق الناشئة.

الأثر الأعمق هو ثورة نموذج النظام الدولي للتسوية:

• التسوية التقليدية بالدولار تعتمد على الشبكة بين البنوك
• عملة مستقرة تتواجد بشكل "دولار على السلسلة" في مختلف نظم الدفع الموزعة
• قدرة التسوية بالدولار تتجاوز حدود المؤسسات المالية التقليدية، مما يحقق ترقية "الهيمنة الرقمية"

من الواضح أن الاتحاد الأوروبي يدرك التهديد. تنظم لوائح MiCA الخاصة به الوظائف اليومية لعملة مستقرة غير اليورو، وتفرض حظرًا على إصدار العملات المستقرة على نطاق واسع، بينما يسرع البنك المركزي الأوروبي في دفع اليورو الرقمي، ولكن التقدم بطيء.

تتبع هونغ كونغ استراتيجية متمايزة: بينما تقوم بإنشاء نظام ترخيص للعملات المستقرة، تخطط لإطلاق نظام مزدوج للتراخيص للخدمات التجارية وخدمات الحفظ. كما تخطط السلطة النقدية لإصدار إرشادات لتوكنات الأصول الحقيقية (RWA) لتعزيز تحويل الأصول التقليدية مثل السندات والعقارات إلى سلسلة الكتل.

المخاطر والتحديات المحتملة

القانون يزرع ثلاثة مخاطر هيكلية.

1. الموت الحلزوني لعملة مستقرة-السندات الأمريكية: إذا قام المستخدمون باسترداد العملة المستقرة جماعياً، يجب على المُصدر بيع السندات الأمريكية مقابل النقد، مما قد يؤدي إلى انهيار كبير في أسعار السندات الأمريكية، مما يؤدي بدوره إلى انخفاض احتياطي العملات المستقرة الأخرى، وفي النهاية يؤدي إلى انهيار شامل.

2. تضخيم مخاطر التمويل اللامركزي: بعد دخول العملات المستقرة إلى النظام البيئي للتمويل اللامركزي، يتم تضخيم المخاطر من خلال عمليات مثل تعدين السيولة، وإقراض الرهونات. تجعل آلية إعادة الرهن الأصول تُرهن مرارًا بين بروتوكولات مختلفة، مما يؤدي إلى تضخيم المخاطر بشكل هندسي.

3. فقدان استقلالية السياسة النقدية: يشير تقرير دويتشه بنك إلى أن القانون قد "يضغط على الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة". الحكومة تحصل على "حق طباعة النقود" بشكل غير مباشر من خلال عملة مستقرة، مما قد يقوض استقلالية الاحتياطي الفيدرالي.

الأكثر تعقيدًا هو أن نسبة ديون الولايات المتحدة إلى الناتج المحلي الإجمالي قد تجاوزت 100%، وارتفعت مخاطر الائتمان على السندات الأمريكية. إذا استمرت عوائد السندات الأمريكية في الانعكاس أو ظهرت توقعات التخلف عن السداد، فإن خصائص الملاذ الآمن للعملة المستقرة ستكون في خطر.

إعادة بناء النظام الاقتصادي واللعبة العالمية الجديدة

في مواجهة الإجراءات الأمريكية، يتشكل عالمياً ثلاثة معسكرات:

1. اندماج الهيئات التنظيمية: تتماشى اتجاهات تنظيمية في كندا ودول أخرى مع الولايات المتحدة، مما يشكل وضعًا متعاونًا في أمريكا الشمالية.

2. معسكر الدفاع الابتكاري: تظهر هونغ كونغ وسنغافورة تباينًا في مسارات التنظيم. تتبنى هونغ كونغ نهجًا حذرًا في التشديد، بينما تطبق سنغافورة "صندوق استقرار العملات المستقرة".

3. معسكر البدائل: قد تسارع الدول ذات التضخم العالي إلى تطوير عملة مستقرة محلية أو مشاريع جسر عملات رقمية متعددة الأطراف، لكنها تواجه تحديات تجارية صارمة.

سيتغير النظام الدولي أيضًا، من أحادي القطب إلى "هيكل مختلط"، وتظهر خطة الإصلاح الحالية ثلاث مسارات:

• اتحاد عملات متنوع: الدولار، اليورو، واليوان يشكلون عملات احتياطية ثلاثية، مدعومة بنظام تسوية إقليمي.
• المنافسة في العملات الرقمية: 130 دولة تطور عملات رقمية للبنك المركزي (CBDC)، قد تعيد تشكيل كفاءة الدفع ولكن تواجه صعوبة تنازل السيادة.
• تجزئة متطرفة: إذا تصاعدت النزاعات الجغرافية، أو تشكلت معسكرات عملة مقسمة، ستزداد تكاليف التجارة العالمية بشكل كبير.

أشار الرئيس التنفيذي لأحد عمالقة الدفع إلى عنق الزجاجة الرئيسي: "من وجهة نظر المستهلك، لا يوجد حافز حقيقي يدفع لانتشار عملة مستقرة". تقوم الشركة بإطلاق آلية مكافآت لكسر معضلة الاستخدام، بينما تحل بعض البورصات اللامركزية مشكلة الثقة من خلال العقود الذكية.

تتوقع تقارير بنك دويتشه أنه مع تنفيذ "الصفقة الجميلة"، سيتعين على الاحتياطي الفيدرالي خفض أسعار الفائدة، مما سيؤدي إلى ضعف الدولار بشكل ملحوظ. بحلول عام 2030، عندما تمتلك العملات المستقرة 1.2 تريليون دولار من سندات الخزانة الأمريكية، قد يكون النظام المالي العالمي قد أكمل إعادة هيكلته على السلسلة بهدوء - حيث يتم تضمين هيمنة الدولار في شكل رموز في كل معاملة على البلوكشين، بينما تنتشر المخاطر عبر الشبكة اللامركزية إلى كل مشارك.

الابتكار التكنولوجي ليس أداة محايدة، عندما يرتدي الدولار ثوب البلوكشين، فإن لعبة النظام القديم تُعرض على ساحة جديدة!